(电子商务研究中心讯) 投资要点
南极电商公布2016年中报,业绩符合预期。2016年H1公司实现营业收入1.59亿元,同比增加39.42%,其中标牌使用费0.74亿元,同比增加292.35%;品牌服务使用费0.63亿元,同比增加41.47%;园区平台服务费0.04亿元,同比增加83.61%;货品销售收入0.14亿元,同比减少71.77%;其他服务收入0.05亿元。归属于上市公司股东的净利润达到0.85亿元,同比增加156.13%。
深度及广度两个维度拓展品牌,建设品牌矩阵生态圈。2016年上半年,公司从深度以及广度两个维度拓展品牌/品类,打造品牌/品类矩阵。深度上,公司积极拓展南极人品牌品类,上半年南极人一级及二级品类数量相较于2015年度分别增加13个、58个,较2015年底分别增加65%、45%。南极人品牌授权供应商以及经销商数量分别达到525、1425家,较2015年底分别增加24%、35%。广度上,公司通过合作、收购方式,运营帕兰朵以及卡帝乐鳄鱼等品牌,复制南极人成功模式,实现公司品牌从一极到多极的增长,报告期内公司已开始授权帕兰朵和卡帝乐鳄鱼等,下半年增厚公司业绩可期。
业务结构持续调整,货品销售占比持续降低,毛利率和净利率持续提升。2016年上半年公司毛利率和净利润分别较同期增加20%和24%,分析来看主要系公司主动关闭线下超市、商场等自营销售渠道,货品销售占比持续降低所致,上半年公司营业收入和营业成本同比分别减少71.77%和71.17%,货品销售营业占比由去年上半年的42.77%降低到8.66%。而同时毛利率和净利率占比较高的业务如标牌使用费以及品牌使用费进入爆发式增长,业务占比持续提升,带动公司盈利能力提升。另外,公司减少传统渠道广告投放,销售费用缩减致公司净利率增加幅度高于毛利率4个百分点,数据显示销售费用同比减少22%。
给予上下游充分授信,控制风险下的线上高速增长,南极电商应收账款仍处良性运行轨道。上半年公司销售额仍维持高速增长,数据显示南极人品牌在阿里/京东的销售额分别达到16、4.96亿元,分别同比增长87.79%、188.37%,显示了“南极人”电商运营服务的价值以及公司一站式生态服务的带动效应。分析来看,公司高速成长的主要原因是给予上下游充分授信,在维持公司当前现金流稳健的背景下,实现品牌品类的快速扩张,对于公司矩阵生态圈具有重要的意义。由于公司处于服装行业,特点是供应链周期长,资金周转率不高、市场竞争较为激烈,且公司授予供应商和经销商的自由度较大,致公司应收账款占比较高,但整体处于良性状态,2016H1公司的应收账款相比年初增长约为76%,其中有至少1.1亿与公司开展的供应链金融业务有关,如剔除供应链金融相关的应收账款,南极电商2016H1相比于年初应收账款实际上增长只有36%(2015年年底剔除金融业务的应收账款约为2.8亿元左右,2016年H1剔除金融业务应收账款最多为3.8亿),另一年期的应收账款占比相比于年初略微提升,结构略微改善,且公司二季度的经营性现金流量净额为4624万元,经营稳健性强。
“品牌/品类/IP+服务型工具+新兴渠道+内容”矩阵生态圈雏形显现,南极电商拥抱黄金增长期。南极电商上市后,其资本运作能力持续提升,2016年初以来,公司从品牌/品类、工具型服务以及内容上持续布局,首创全新电商服务模式,构建“品牌/品类/IP+渠道+内容+工具型服务”的2X2矩阵生态圈。相较于传统服装品牌而言,“南极电商矩阵生态圈+品牌”模式建立了公司核心的护城河,依托于柔性供应链,品牌盘活更奏效,品类拓展更具灵活性。承接南极品类拓展第一阶段,南极电商进入单极品牌驱动到多极品牌驱动的第二阶段,成长动力更足。公司上半年通过收购、合作方式,将卡帝乐鳄鱼以及帕兰朵纳入南极电商生态圈体系,从品类、品牌影响力以及生产经营模式维度来看,南极电商矩阵生态圈有望大幅提升卡帝乐鳄鱼、帕兰朵竞争力,复制南极人品牌成功路径,大幅增厚公司业绩可期。
投资建议:目标价14.4元,维持“买入”评级。“IP/品牌+内容+渠道+服务型工具”矩阵生态圈框架已经完成,A股新商业模式最佳标的,有题材(园区经济、网红、电商运营、IP消费品、供应链服务、大数据),有业绩且高成长,PEG低于0.8。完成收购之后我们预计南极电商2016-2018的营业收入5.21、18.21、26.06亿元,同比增长33.88%、247.89%、43.77%,归属于母公司净利润3.15、5.97、9.51亿元,同比增长83.60%、89.10%、59.41%。考虑收购及增发的股本后目前市值为159亿,且未来三至五年净利润内生复合增速达到50%以上,参考可比公司估值,给予2017年PEX40倍,对应目标价14.4元。
风险提示:收购时间互联审批不及预期;园区进展低于预期;线上增速放缓等。(来源：中泰证券；编选：中国电子商务研究中心）
