(电子商务研究中心讯)　　传统服装零售低迷,创新模式助公司逆势成长

　　零售业自2013年起增速下滑,传统服装零售发展已至瓶颈。相比之下男装零售呈稳健增长趋势,年复合增速为15%高于整体服装业表现。在此环境下,运营模式独特且难以复制的男装龙头海澜之家具有先发优势。公司营收、净利润、ROE均呈增长趋势且表现高于同行业竞争者。

　　“合作型供应链+类直营化管理”打造平价品牌

　　供应商、公司及加盟商结为利益共担体,公司主要负责上游“设计研发+品牌管理方面的引导、把控及筛选”以及下游“统一管理+渠道建设”:(1)上游合作型供应链:通过合作开发以及赊销,供应商深入参与到价值链分配中,设计生产、售罄率和盈利能力直接相关。赊销具有较高壁垒,一般企业难以模仿;(2)下游类直营管理:加盟商作为投资者拥有门店所有权,而公司拥有统一管理权,千店一面的管理模式有助于维护品牌形象。公司发布的新扣点政策随着新店培育期结束以及老店续签将带动业绩进一步增长。通过静态测算,我们预计新政策在2016-2018年将为公司分别带来6.69%、10.53%以及9.69%的额外收入增速。

　　持续受益于“高渗透+创意营销”策略

　　(1)公司正在向线上线下全渠道布局:现拥有线下门店4962家,并以10%以上增速向全国渗透;线上电商仍处于高速拓展期,而电商较高的毛利率(60%,线下40%)在其销售额达到一定规模后能够提振公司整体盈利水平;(2)海澜之家广告亦是一大亮点:近年为迎合消费新趋势公司营销呈现年轻化、潮流化趋势,并与个性设计师合作推出限量款吸粉以及进军一线城市核心商圈提升品牌知名度,这些举措体现了公司抓取客户群的营销能力以及增长潜力。

　　首次给予“买入”评级,3-6个月目标价12.75元

　　预计2016-2018年EPS分别为0.74、0.85和0.98元;对应PE14、13和11倍。一方面随着公司新店渡过培育期,扣点新政将带来更多利润空间;另一方面公司诉求增强,考虑到员工持股、核心高管合计增持3000万股以及大股东将于明年解禁等因素,我们给予17年15倍PE,3-6个月目标价12.75元。

　　风险提示

　　终端零售持续疲软;新扣点政策实施不达预期。(来源：天风证券；文/吴骁宇）