(电子商务研究中心讯)　　快递龙头享红利，增速下滑但壁垒逐渐建立

　　2017年，快递全行业性红利逐渐变为龙头享红利，龙头企业总部盈利增长有望延续。预计2018年行业业务量增速20.2%-22.4%，前八大企业增速为26.6%-29.0%。我们认为，未来快递企业向供应链拓展具备动力和能力，ROE下滑不可避免，但同样将建立较强壁垒。2018年，行业增速放缓或影响行业整体估值，但快递企业成本端的优化有望在17年年报中体现，因此建议关注2018年4月前后的年报行情，基于管理预期差推荐申通快递。

　　2017年快递行业红利惠及龙头，但总部与网点间、企业间差异逐渐形成

　　预计2017年快递行业业务量增速30%，龙头企业依然享受行业红利，在需求端稳定增长的同时，快递运能供给并未出现大规模快速增长，并形成年底旺季提价，盈利有望保持较快增长。但与规模效应显著的总部相比，加盟网点刚性成本比重高、规模效应弱，导致两者盈利趋势不同，网点生存出现压力。同时，龙头快递企业间差异逐渐显现，在原本直营制的顺丰与加盟制通达系的差异之外，加盟制企业间也出现增速和业务重心的分化。

　　展望2018，行业业务量增速20.2%-22.4%，TOP8增速26.6%-29.0%

　　我们预计2018年业务量增速为20.2%-22.4%：1)2017年，快递业务量增量绝对额出现自2011年以来的首次下滑；2)由于电商增速依然维持较高水平，因此整体需求增长依然较为良好，增量下降幅度不大；3)电商销售品类的横向拓展空间较小，但生鲜食品、箱包配饰、袋装食品等产品的电商渗透率较低，未来依然有较大提升空间，对快递需求形成支撑。此外，基于2018年CR8增长至85%的假设，前八大龙头企业增速有望维持26.6%-29.0%较高水平，较行业平均增速高6个百分点以上。

　　未来快递企业资产变重不可避免，预计ROE下滑但竞争壁垒建立

　　高权益乘数可解释海外龙头高ROE，国内快递企业高ROE来自高ROA，预计行业ROE下滑，但逐渐建立壁垒。对比国外，国内快递企业快递业务收入与利润贡献占比高，盈利能力突出，不考虑资产债务结构，产业链扩张、增值业务扩充带来的快递业务占比下降，预计ROE下滑趋势较为明显。但同时自营资产增长，特别是运营网络等重资产的投资将逐渐形成壁垒。

　　新零售供应链或是远期目标，标准品向个性化服务转变是核心竞争力

　　上下游议价能力较弱造成盈利空间受限以及内外部环境的成熟使快递企业具备向零售上游生产端拓展的动力和能力，电商服务范畴已向“新零售”拓展，对综合物流服务需求增加，这需要物流企业针对不同行业、地区和企业，提供个性化的第三方供应链服务。但这种非标准化的服务与当前快递企业强调执行的标准化产品模式有较大不同，因此，我们认为通过外延并购进行发展的可能性较大。

　　风险提示：菜鸟加快供应链、干线和仓配建设，抢占快递公司未来发展空间；发生行业价格战，盈利能力快速下降；快递公司网点不稳定。(来源：华泰证券 文/郑路 沈晓峰；编选：中国电子商务研究中心）