(网经社讯)公司2017下半年以来执行力强化，2018年以来加速布局线下入口，迎来外部环境和自身改善下的成长新机遇，且规模与利润结构均有优化，效率改善逐渐显现。公司作为我们核心推荐标的，再谈谈当前看待苏宁投资机会的两个维度：成长与效率。
（1）成长提速：线上线下保持快速增长。公司一季度全渠道GMV增长46%，其中线上GMV增长81.5%（为2Q16以来最快增速），二季度全渠道GMV增长43%，其中线上增72.6%，扣除投资收益后的净利润3.96亿元，同比增长35.8%，延续了2017年以来的快速成长。随着平台规模快速成长，我们预计公司有望通过佣金收入等提升增强变现能力，逐渐实现线上业务整体的规模化盈利。
（2）更高效率：双线新零售模型，效率更优。参考亚马逊与京东历年费用率，纯线上的电商无论是从物流成本还是获客成本来看，均不具有规模效应；而线下门店以“仓-店-家”模式物流效率优于“仓-家”模式，且实体门店天然地自带流量与广告效应，有望摊薄线上日益上涨的物流与获客成本。公司未来业绩弹性更多的是来自费用率下降，同时因为新零售模型的效率而具备更高效率和竞争力。
市场看待苏宁，正在从增强的改善逻辑，向双线融合模型下的成长与效率逻辑切换，随着苏宁的运营和财务数据逐步验证其新零售新机遇下的成长，公司有望越来越被关注和认可。分部估值给以1817-2008亿元目标市值，对应合理价值区间19.51-21.57元/股。
风险提示：线下改善与线上减亏低于预期；与阿里合作效果欠佳；竞争加剧等。（来源：海通证券 编选：电子商务研究中心）
