(网经社讯)前三季度营收增长21.67%,归母净利润下滑26.90%,表现略低于预期。前三季度营收526.92亿元,归母净利润10.18亿元。第三季度公司营收增速提升,永辉生活开店速度加快。(1)受益于中秋节错位、CPI 上行以及加快新开门店,公司第三季度实现营收182.95亿,同比增长22.04%;(2)第三季度公司新开门店172家,较去年同期多开84家。其中绿标店新开25家、永辉生活新开137家、超级物种新开10家。第三季度永辉生活增速是最快的业态,较去年同期多开86家,较今年上半年开店步伐也有所加大。

门店扩张导致第三季度费用提升,盈利能力放缓。(1)毛利率较上半年下滑。第三季度毛利20.72%,同比提升0.66pct,较今年上半年降低1.69pct;(2)公司不受会计政策变更影响,费用率较上半年小幅走高。第三季度费用率20.73%,同比上涨3.21pct,较今年上半年上涨0.73pct。其中新开门店费用增加导致销售费用同比上涨40.37pct,职工薪酬(含股权激励)费用增加导致管理费用同比上涨76.20%,剔除股权激励费用后管理费用同比上涨40.73%;(3)净利率较上半年下挫。第三季度净利率-0.19%,同比降低2.17pct。

核心业务保持增长,创新业务亏损幅度较前两个季度基本持平。(1)我们预计,第三季度同店增速约为2-3%,较上半年略有回落。毛利率达17.03%,较去年同期提升0.7pct。同时我们测算,扣除云创亏损、股权激励费用摊销等项目后,云超第三季度净利润增速为2.76%;(2)根据我们的测算,第三季度云创亏损为2.11亿,对公司净利润影响为-0.98亿元,相较一二季度亏损幅度基本持平。

生鲜供应链壁垒是坚固的护城河,短期业绩波动不改变公司核心竞争优势。三季报业绩表现符合我们之前的判断:创新业务亏损和股权激励费用摊销将影响近期业绩,但云超业务是公司的核心,生鲜供应链是公司数十年的经营和灵活的经营机制达成的。公司:(1)拥有全国门店复制能力,同时加强供应链输出管理,通过入股或合作的方式绑定区域龙头企业,以轻资产形式加速扩张,进一步提升市场占有率;(2)拥有稳健的同店增长速度,同时加快推进线上业务发展,提升门店坪效,进一步提高公司盈利能力。

小幅下调18、19年盈利预测,维持“增持”评级。公司拥有强大的全国扩张能力、稳健的同店增长速度,线上业务也将提升门店坪效,大店业务将持续保障收入和利润,18年随着激励费用的确认和新业态孵化的影响,上市公司整体盈利能力有所下滑,我们小幅下调18、19年盈利预测,预计2018-2020年归母净利润为15.89/21.23/30.11亿元(原值为17.70/22.08/27.35亿元),对应当前股价的PE 分别为43/33/24倍,维持“增持”评级。（来源：申万宏源 文/王立平 编选：电子商务研究中心）