(网经社讯)申万商贸指数期间（12.2-12.6）涨1.94%，跑赢上证综指0.55 个百分点，板块表现居各板块第17 位。期间上证综指涨1.39%，所有板块均上涨，其中电子（+6.31%）、家用电器（+4.66%）、传媒（+3.52%）领涨，仅采掘板块持平。

本周批零板块个股多数上涨，其中南宁百货（+36.22%）、合肥百货（+13.36%）、津劝业（+12.02%）、周大生（+9.99%）领涨，而安德利（-2.50%）、壹网壹创（-2.43%）、武汉中商（-1.90%）领跌。

【核心观点】

1、11 月阿里平台化妆品销售额同比增长60%，环比提升28cpt2019 年11 月，阿里全网化妆品销售额458 亿元，同比增长60%，环比增加28pct。

销量4.7 亿件，同比增长26.7%，均价98.0 元，同比增长26.6%，行业持续高景气度，量价齐升。

11 月主要国际品牌天猫销售额增速大幅提升，雅诗兰黛、兰蔻、欧莱雅增速各为221%、110%、98%；国产品牌中，完美日记、薇诺娜、丸美增速较快，销售额同比各增206%、62%、38%。

护肤：11 月销售额330 亿元，同比增长65%，环比10 月提升18.1pct，销量2.6亿件，同比增长38.3%，均价128.3 元增长19.6%。近12 个月销售额（2018.12-2019.11，下同）1472 亿元，均价95.7 元。

分品类，11 月多数品类销售额同比均有所增长，其中眼部护理、面部精华增速较快，同比各增118%、94%，仅面部护理套装同比下降37.8%。面膜以国产品牌为主，精华、乳液面霜、眼霜则以国际品牌为主，其中Olay、雅诗兰黛、欧莱雅居精华前三，Olay、Sisley、欧莱雅居乳液面霜前三，雅诗兰黛、兰蔻、欧莱雅居眼霜前三，国产品牌薇诺娜在乳液面霜销售额中排名第7。

彩妆：11 月销售额104 亿元，同比增长47.9%，环比10 月提升43.9pct，销量1.8 亿件，同比增长12.3%，均价57.7 元增长31.7%。近12 个月销售额592 亿元，均价43.3 元。

分品类，11 月主要品类销售额同比均有所增长，其中香水、面部彩妆、眼部彩妆增长超过50%，口红、粉底均以国际品牌为主，其中MAC、Dior、阿玛尼位列口红前三，雅诗兰黛、美宝莲、红地球位列粉底前三，国产品牌中完美日记居口红主要品牌销售额第6 位，珀莱雅居粉底主要品牌销售额第6 位。

美发：11 月销售额23.8 亿元，同比增长53.2%，环比10 月提升27.1pct，销量0.3 亿件，同比增长34.0%，均价80.1 元增长14.3%。近12 个月销售额128 亿元，均价62.2 元。

2、关注龙头及低估资产修复机会

年初以来，行业主要龙头公司表现偏弱，其中：苏宁易购仅涨2.17%，永辉超市和天虹股份分别跌6.4%和7.23%。我们认为上述几家龙头均已有较强的估值支撑，且后续四季度基本面均有向好趋势，建议重视优质龙头的估值修复机会。

此外，目前多数零售公司已处在市值和估值底部（PE/PS/PB 等），同时部分个股ROE 和分红收益率较高，已经具备较好防御价值，且年初以来涨幅较低，临近年末，也建议关注该类个股的修复机会。重点关注步步高、鄂武商A、欧亚集团、大商股份、合肥百货、百联股份、王府井、天虹股份等公司。

结合对四季度整体消费环境的判断，我们建议三条投资主线：①长期核心推荐行业优质龙头：永辉超市、苏宁易购、天虹股份，把握该类公司的核心逻辑和中长期价值；②必选超市、化妆品、母婴等属于成长性较好的细分赛道：首推家家悦、红旗连锁，组合推荐周大生、老凤祥、丸美股份、爱婴室等，关注该类公司的预期差和超预期潜力；③重视盈利趋稳的低估资产：关注步步高、王府井等，关注该类公司安全边际和业绩、估值弹性。

【核心推荐】永辉超市、家家悦、天虹股份、苏宁易购、红旗连锁、周大生等

（A）永辉超市：大卖场稳健扩张，到家到店协同创新。①公司大店基本盘稳健，截至3Q19 大店825 家，我们预计2019 年开店150+家，2020 年或提速；②mini 持续迭代、高效创新，3Q19 上线“永辉买菜”APP，先局部省份试点再逐渐推广，预计初期将承担一定投入与拉新费用，建议紧密跟踪到家业务进展。③行业变革期，公司具备更高效的与科技企业纵向合作能力，以及更好同业横向整合机会。给以合理市值892-1088 亿元，合理价值区间9.3-11.4 元。

风险提示：跨区域扩张、新业态发展、激励机制改善以及投资收益的不确定性。

（B）家家悦：夯实核心竞争力，内生外延快速成长。公司为零售行业稀缺的确定性价值成长标的，优秀的供应链与密集的网点强化竞争壁垒，同店增速持续优于同业（1H19增4.4%）；2018 年开店85 家，我们预计2019 年保持80+开店数，但大卖场占比将提升至40%，近年加快鲁西扩张、积极拓展张家口和淮北，建议密切关注公司外延进展。

给以合理市值150 亿元-180 亿元，合理价值区间24.7-29.6 元。

风险提示：开店速度低于预期；新店培育期拉长；区域竞争加剧。

（C）天虹股份：引领百货转型创新，携手腾讯加速科技转型，进入加速成长期。公司2013 年开始全面转型，各层级激励全覆盖激励充分；围绕数字化、体验式、供应链打造核心竞争力，引领行业业态创新，具备整合输出能力；储备门店丰富，开店提速且创新管理输出模式，次新区坪效和毛利率向成熟区域靠拢。通过持续精耕细作、修炼内功，从而保障公司整体业绩稳健增长，显著优于同业。给以合理价值区间11.93-13.42 元。

风险提示：外延扩张低于预期；新店培育期拉长；竞争加剧风险。

（D）苏宁易购：智慧零售，逆势上扬。①全渠道优势：新零售产业趋势下，公司是唯一拥有深度融合的双线渠道，以及优秀运营能力的平台型企业。②竞争格局改善，市场份额提升：线上与阿里战略合作，且增速持续快于京东，线下同店与开店速度快于国美。

③资源充沛，核心能力强化：公司零售、金融、物流三大业务协同发展，科技赋能增效，集团置业、文创、科技、体育等产业资源丰厚。④渠道加速下沉，有望提升议价能力，驱动产业链价值再分配。给以合理市值1529-1826 亿元，合理价值区间16.4-19.6 元。

风险提示：线下改善与线上减亏低于预期；与阿里合作效果欠佳；竞争加剧等。

（E）红旗连锁：四川便利店龙头，成长效率双提速。公司为四川便利店龙头，2019 年以来收入增速逐季提升，主业净利润保持快速增长，我们预计年底门店数近3100 家；公司具有成功并购整合经验，2015 年收购红艳、互惠、乐山四海，2019 收购9010 超市；打造“生鲜+便利”样本，我们预计2019 年生鲜改造店将达300 家；新网银行2018年盈利，我们认为有望为公司贡献可持续的投资收益。给以合理价值区间8.04-9.28 元。

风险提示：门店租金上涨；门店整合的不确定性及大量开店后管理的复杂性；竞争加剧。

行业风险提示：消费疲软压制行业业绩和估值；国企改革慢于预期；转型进程的不确定。（来源：海通证券 文/汪立亭 李宏科 高瑜 编选：网经社）