(网经社讯)苏宁2019 年业绩低于预期。主要由于终端需求偏弱的同时，公司在2019 年大力度推动资本运作、线下门店调整、线上模式调整和物流业务整合。展望2020年，零售云下沉、家乐福快消以及物流社会化是三大业务看点。

业务深度调整，扣非亏损扩大。苏宁易购发布2019 年报，全年营收2692.3 亿元（同比+9.9%），归母净利润98.4 亿元，扣非后净亏损57.1 亿元（剔除苏宁小店影响后亏损27.9 亿元），亏损大幅扩张（2018 年扣非亏损3.6 亿元）；其中2019Q4 单季营收693.1 亿元（同比-3.7%），扣非亏损15.6 亿元，业绩低于预期，主要由于终端需求偏弱的同时，公司在2019 年进行了深度业务调整：1）资本运作频繁。苏宁小店、苏宁金服和日本laox 先后融资后剥离出表，同时完成万达百货（27 亿）、家乐福中国（48 亿）等并购；2）线下门店调整。电器大店全年新开327 家（其中218 家超市合作店），关闭125 家，同店销售下滑9.25%；易购直营店新开222 家，关闭1757 家；3）线上自营转平台。2019年下半年开始线上主站部分品类自营转平台，导致19Q4 单季线上GMV 下滑4.4%（其中自营下滑21.5%），拖累全年线上GMV 增速降至14.6%（VS19H1为27%）；4）天天快递整合不及预期。天天快递全年营收20.8 亿元（yoy+14.7%），但亏损扩大至17.9 亿元（VS 2018 年亏损13 亿元）。

零售云下沉、家乐福快消以及物流社会化是三大看点。1）2019 年零售云门店净增2515 家至4586 家（部分来自原易购直营店转加盟），零售云结合了苏宁供应链优势和加盟店主当地资源优势，具备强复制下，参考易购直营店2019 年1.5 万的坪效，零售云年化贡献收入已达约150 亿元；2）Q4 家乐福并表，贡献65.3 亿元收入、亏损3.0 亿元（不考虑收购评估增值的摊销，盈利898 万元）、经营现金净流入3.1 亿元。连同年初收购的万达百货，2019 年苏宁日用百货品类收入达到455.7 亿元（占主营收入17.3%）。且家乐福带来供应链打通（优化快消板块采购）、前端品牌认知和O2O 业务链接（围绕家乐福门店做快消品一小时达业务），盘活苏宁大快消业务；3）2019 年物流分部营收151 亿元，其中对外收入52.4 亿元（yoy+18.1%），亏损2.5 亿元（含天天快递17.9 亿元亏损）。期末仓储面积1210 万方、快递网点2.6 万个，物流社会化开放预计将提速。

风险因素：家电消费持续疲软；行业竞争加剧；家乐福整合不达预期。

投资建议：经营改善可期。苏宁当下多业态、全渠道生态体系基本搭建完成，后续将聚焦业务运营提升，发挥生态协同效应。鉴于疫情的冲击，下调2020-2021年收入预测为2957 亿元/3376 亿元（原预测为3440 亿元/3918 亿元），调整2020-2021 年归母净利润预测为34.5 亿元（含物流地产等一次性投资 30 亿元）/42.8 亿元（原预测为26.7 亿元/60.6 亿元），新增2022 年收入/净利润预测为3785 亿元/82.1 亿元，对应2020-22 年EPS 预测0.37/0.46/0.88 元。关注公司底部经营持续改善，维持“买入”评级。