(网经社讯)O2O重塑万亿生鲜市场，多元商业模式并存。生鲜O2O从 2014年兴起到 2016 年完成洗牌，发展至今已形成四种主流商业模式：前置仓模式（叮咚买菜、每日优鲜、美团买菜）、“到店+到家”模式（盒马鲜生、永辉生活）、平台模式（京东到家、美团闪购、饿了么）、社区拼团模式（十荟团），其发展主要围绕：（1）线上和线下并行扩大用户群；（2）精准定位，差异选品，提升客单价；（3）加强履约及供应链能力，优化体验，提升复购率；（4）精细运营，降低成本，改善盈利。综合评估后，我们认为分布式建设的前置仓模式更优，具备规模化扩张潜力。
前置仓呈现 U 型盈利模型，整体市场有望加速发展。前置仓的盈利模式呈现“U”型特征，规模化初期阶段或因运营和供应链的加大投入导致盈利下滑，随后随着规模化再呈现增长，目前部分区域已成功跑通。受疫情驱动，前置仓市场有望加速发展，我们预计未来 3 年将完成一二线城市的覆盖（开城红利，从 0到1），随后进行存量加密和低线下沉（下沉红利，从 1到N），预计 2025 年总交易额有望突破千亿。
“平台+自营”双管齐下，美团积极布局生鲜赛道。生鲜作为公司“Food战略的延伸，无论是寻求长期增长，还是防止竞对弯道赶超，其发展具有必然性。公司借助流量体系、配送网络的优势，过去 4 年先后尝试了前店后仓、闪购平台和前置仓等多种模式，19年各类生鲜业务的总交易规模近 200 亿，占生鲜电商市场 5.65%。闪购平台伴随场景突破和整体单量持续增长，前置仓将为自营模式发展重点，20年 5月已在全国铺设145个仓， 经过加速扩张期后长期有望占据25%的市场份额。
投资建议：美团作为本地生活服务龙头，从餐饮向生鲜延伸，不断拓展业务版图。 未来将继续加大闪购平台和美团买菜的投入， 生鲜营收将在21 年突破百亿并保持快速增长，分部的远期估值达到千亿级别。预计公司 20~22年整体调整净利润为 53/141/276 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：线上需求提升低于预期，行业竞争加剧，难以规模化复制。
