(网经社讯)平台用户数量增长和活跃度提升带动业绩快速增长。作为一家电商导购平台，公司持续发力优质内容生态建设，积极拓客和拓品类战略下，业绩持续快速增长。2019/2020H1 实现总的营业收入为6.62/3.63 亿元，同比增长30.4%/32.6%，主要因为用户数量和用户活跃度提升带来的电商导购业务稳步增长和效果营销平台业务的快速增长。

公司的综合毛利率近两年略有下降，但仍保持较高水平，2020H1 整体毛利率为70.2%。费用方面，由于加强费用管控，管理费用率和研发费用率趋于下降，2020H1 分别为11.8%/13.7%。但由于公司业绩的持续增长需要采取持续积极的拓客战略，故销售费用率趋于上升，2020H1 销售费用率为24.5%，同比上升3.5pct，我们判断随着拓客战略的持续进行，未来销售费用率仍将处于较高水平。2019/2020H1实现归母净利润1.19/0.69 亿元，同比增长24.3%/46.8%。

导购平台的兴起源自以更低成本为主流电商平台导流，其中内容类导购平台前景更优。2019年，我国电商行业规模达到36.8 万亿元，电子商务的增长是在线导购兴起的基础，近两年拼多多成功挖掘出中国下沉市场中的互联网购物潜力，为电子商务行业带来了巨大的增量贡献，同时加剧主流电商平台的客户争夺。

导购平台由于获客成本远低于主流电商平台且能满足用户购物时追求性价比的心理需求，因而商业化价值较高。2019 年在线导购行业GMV 达到1187.4亿元，渗透率仅有0.32%，仍有较大增长空间。其中内容类导购平台具有较高的品牌壁垒与用户壁垒且多元化趋势明显，随着电商行业竞争加剧、流量红利消失殆尽，我们认为以什么值得买为代表的拥有优质内容的内容类导购平台的商业化价值将日益凸显，对用户触达效率提升的同时，对电商、品牌商的议价能力随之提高。

从经营数据来看，用户数量、活跃度、商业化变现皆呈现向好趋势。作为一家内容类导购平台，公司持续发力优质内容生态建设、优化消费内容呈现形式，2020 年上半年用户贡献内容（UGC）占比高达83.96%。2020 年上半年公司对App 进行改版增强用户体验，并通过大数据和推荐系统的升级，带动活跃度和互动率的提升。我们看到公司在用户数、活跃度以及商业化变现方面都呈现向好趋势。用户增长方面，通过市场投放和拉新渠道突破，20H1 平均MAU 达到2978万，同比增长16.33%，增速加快。用户活跃度也在提升，20H1 单用户平均每日启动次数为9.59次，同比增长18.41%。2020 年上半年公司内容发布量同比提升78.7%，单篇内容平均互动次数提升34%。此外商业化变现提速，公司20H1 确认的GMV 达到90.99 亿元，yoy+37.69%，订单量达到6081 万，yoy+52.36%，其中，“618”大促当天，确认GMV 达10 亿元，yoy+69.11%。

以消费内容为核心，打造内容生态，商业化变现有待提速。内容类导购平台用户门槛和品牌门槛较高，因而业务延伸性较强。展望未来，公司将围绕优质消费内容，致力于打造内容生态从而实现商业化变现提速。2020 年下半年公司将发行7 亿元左右的定增项目主要用于内容升级，增加短视频直播等内容呈现方式，并凭借专业消费内容平台切入MCN 领域。目前公司在抖音上已运营多个账号，如什么值得买官方账号已有290 万粉丝。未来在导购业务平稳增长的同时，效果营销星罗平台和MCN 业务有望成为新兴增长点。

盈利预测与投资评级：公司下半年发行7 个亿左右的定增项目主要用于内容升级，增加短视频直播等内容呈现方式，并以专业优质的消费内容为核心切入MCN 领域，我们认为这将有助于公司实现商业化提速，我们判断公司未来的增长点主要来自基于星罗创想平台的互联网效果营销平台以及MCN 业务。不考虑定增影响，我们预计公司2020-2022 年营业收入为8.87 亿元、11.49 亿元、14.64 亿元，同比增加33.97%、29.57%、27.37%，归母净利润分别为1.58 亿元、1.94 亿元、2.35 亿元，同比增加32.41%、23.01%、21.02%，摊薄EPS 分别为每股1.96元、2.41 元、2.91 元，对应2020 年9 月18 日收盘价（每股112.69 元）动态PE 分别为58倍、47 倍、39 倍。按照营销行业2020 年9 月18 日收盘价计算，2020 年行业平均估值为49.59X。首次覆盖，给予“买入”评级。

股价催化剂：电商导购平台用户数量随内容升级快速增长、切入短视频直播以及MCN 领域带来新增长点。

风险因素：经济形势严峻的风险；新客拓展不达预期的风险；核心客户业绩规模不达预期的风险。