(网经社讯)首次覆盖

投资亮点

首次覆盖值得买公司（300785）给予跑赢行业评级，目标价190.00元。看好公司作为内容类电商导购龙头的稀缺性，及品类、用户、平台等拓展空间，我们认为有望受益内容营销与网红经济趋势而快速成长，股权激励锁定2020-22 年净利润CAGR 21%。理由如下：

受益于内容营销与网红经济趋势，电商导购行业快速崛起。电商导购是指通过产品优惠、好物推荐等内容，引导消费者跳转至电商平台完成下单，赚取佣金及广告收益的商业模式，电商导购充当意见领袖（KOL）角色，正处于快速发展期。 2012-19 年我国电商导购行业复合增速39%，其中值得买以2019 年151 亿元的引导成交GMV 规模，及2,951 万的月活跃账户数稳居国内电商导购第一梯队，我们认为有望取得持续快速成长。

公司核心竞争优势明显：我们认为，值得买的核心壁垒在于平台上大量优质的原创内容及高质量的用户群体，且两者互为因果、互相强化，形成逻辑的正循环。①内容壁垒：2019年内容信息总量562 万条，其中UGC 贡献占比77%，具有难复制、差异化特点，成为平台获客的基础；②用户壁垒：公司凭借优质稀缺的内容积累了一批高粘性、高质量用户，免费流量占比达70%-90%，社群文化形成难以撬动的聚客壁垒；③运营团队：作为轻资产模式的代表，公司富有极客精神的创始人、经验丰富的管理团队构筑人才壁垒。

成长驱动力：①拓品类：在传统品类（3C 数码，占比50%-60%）基础上，通过内容创新，不断拓展其他品类，把握新国潮、新锐品牌崛起等互联网新兴消费趋势；②扩用户：丰富用户层次，在巩固男性用户群体基础上，拓展女性、青年等群体，形成更加多元的内容社区平台；③展平台：当前阿里、京东等头部电商贡献较大收入比重，后续拼多多等电商平台和新锐品牌的兴起，我们认为有望助力公司的业务拓展，带来业绩增量。

我们与市场的最大不同？市场低估了电商导购行业的发展空间与公司非线性成长前景。

潜在催化剂：品类扩张，新变现模式。

盈利预测与估值

我们预计公司2020~21 年EPS 分别为2.86/3.77 元，CAGR 为30%。当前股价对应2020e 53x P/E，综合考虑公司作为内容型电商导购龙头的稀缺性及未来增长潜力，同时参考壹网壹创等电商服务类可比公司估值，给予跑赢行业评级和目标价190 元人民币，对应2021e 50 倍P/E，有25%上涨空间。

风险

导购佣金政策变化风险；行业竞争加剧与新模式冲击；网络安全。