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研报:德邦证券:互联网板块的交易逻辑与观点更新
赵伟博 许悦德邦证券发布时间:2022年09月21日 10:23:39

(网经社讯)2Q22 前的板块交易逻辑缘何变化: 6 月市场主要交易上海疫情缓解后的经济复苏预期,但随着 6 月底、 7 月初局部地区疫情再度反复,消费复苏的预期再度被压制,泛消费板块由乐观者定价转向悲观者定价,投资人主要担忧疫情蔓延带来防控措施升级,此外疫情下企业、居民的现金流存在较大压力,这对中长期消费中枢产生影响,市场预期可能从 V 形复苏转向 L 形复苏。

板块间走势分化的原因: 新能源指数在 7-8 月继续走强,主要在于其仍处于渗透快速提升的阶段,且光伏业绩中部分来自出口,对应外需,而外需在 8 月前持续超预期走强。走势变化在于 8 月中下旬,行业内龙头开始纵向延伸布局,引发市场对价格战的担忧,另外随着外需回落,明年业绩的不确定性重新提升。 这一趋势在 8 月底、 9 月初发生变化,原因在于地产销量数据不及预期,引发市场对地产复苏的担忧提升,在此之下,新能源景气度的相对优势明显,因而在流动性宽裕的环境下行情重启。互联网受地产-消费复苏缓慢及疫情短期压制影响,未来几个季度业绩的可见度仍然很低,且较消费指数而言额外受汇率拖累,因而绝对跌幅大于白酒指数。

8 月底以来主要板块回调的原因: 8 月底以来我们看到以上 4 个板块指数均出现回调,这与前述景气度优势逻辑有所不同,原因在于市场预期“流动性宽裕环境”可能发生变化。银行间资金利率在 8 月底后趋势性向上。市场的预期来自汇率压力,出口和利差是人民币汇率的重要支撑,而随着外需回落,市场预期出口增速将逐步下行;另一方面美联储持续大幅加息导致人民币-美元利差走阔,这二者均对人民币的汇率产生较大压力。此外,生猪价格回升趋势可能对后续通胀产生压力。如果选择保汇率、控通胀,那么资金利率可能有所提升,这也是资金利率上行反映的市场预期。

展望后市: 在流动性紧缩预期下,短久期的权益资产更加受益,而互联网板块本身作为长久期资产仍存在一定压力,且互联网较白酒等消费指数额外受汇率下行影响,跌幅更甚。 流动性层面的转机可能来自①供应链限制放宽,出口订单的交付确定性提升;②通胀压力缓解。 基本面维度看, 疫情反复情况下长修复周期的业务持续遭到压制,在前景不明朗情况下企业、商户投放广告的收益并不确定,其更珍视现金流和利润修复,因而广告在疫情反复下表现疲软。交易(电商零售、本地生活)等短周期的行为的恢复基本随疫情压力变化而变化,疫情压力较小时恢复速度较快,反之则较慢。

投资建议: 我们在二季报点评中提到 3Q22 受益低基数效应及消费复苏,部分公司存在一个短周期的反弹机会,尽管 8 月下旬以来确实走出了一个小幅反弹,但 8 月底以来疫情、通胀、中美关系等方面压力不减反增,总体上的这一反弹的幅度和持续时间与我们此前的判断并不一致。 我们认为,就互联网板块而言,国内通胀及流动性对估值的影响相对有限,主要由于南向资金持股占比仍然较低,核心问题在于疫情及中美关系,偏低基本面的波动可能来自非基本面因素,例如政治因素,这类似于 3 月份俄乌冲突下外资出于恐慌情绪和互相制裁导致的流动性危机,因而不计成本地大量抛售权益资产,而一旦双方分歧控制在谈判桌前,市场又将重归理性,因此我们仍然建议密切关注超跌后的反弹机会。 维持“优于大市”评级

风险提示: 经济复苏不及预期、流动性紧缩超预期、政策监管趋严。

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