(网经社讯)投资要点：公司公布2020 年度报告和2021 年一季报，20 全年业绩符合预期，21Q1 业绩略低于预期。1）20 全年业绩符合预期。20 年实现收入44.1 亿元，同比增长46.6%，归母净利润5.6 亿元，同比增长71.3%，扣非后归母净利润5.3 亿元，同比增长68.5%。2）20Q4 业绩符合预期。20Q4 实现收入11.9 亿元，同比增长41.0%，归母净利润1.3 亿元，同比增长32.9%，扣非后归母净利润1.1 亿元，同比增长42.3%。3）21Q1 收入端符合预期，利润端略低于预期。21Q1 单季度实现收入 11.8 亿元，同比增长81.5%；归母净利润9230万元，同比增长24.6%，扣非后归母净利润9069 万元，同比增长29.1%。利润端主要由于21Q1 净利率较同期有所下滑，以及受到广告业务持续精简的影响。

跨境电商疫情催化后仍保持高增，盈利能力持续提升，未来成长可期。1）20 年盈利能力稳中有升：跨境电商20 年实现收入25.5 亿元，同比增长114%，归母净利润3.7 亿元，同比增长158%，净利率较同期提升2.5pct 至14.4%，我们判断主要由于疫情期间客单价提升带动。

2）疫情催化过后21Q1 仍维持高增，全年业绩确定性增强。21Q1 实现收入6.4 亿元，同比增长135%，归母净利润0.6 亿元，同比增长83.8%。净利率较同期12.2%下滑2.6pct 至9.6%，我们判断一方面由于国内商家大规模出海，行业竞争加剧所致。另一方面公司主动增加低客单价产品比重以匹配东南亚疫情后居民消能力所致，伴随经营效率提升，净利率有望21 年回暖。

3）精细化运营优势凸显，经营质量持续优化。20 年跨境电商存货周转率较同期4.9 提升至7.8，库销比较同期4.6%降低至3.0%，应收账款周转率较同期18.2 提升至27.4，经营情况持续优化，精细化运营优势凸显。

包装业务稳健增长，一季度业绩超预期，广告业务持续精简。1）包装：业务增长稳健。20 年实现收入15.1 亿元，同比增长11.4%，归母净利润1.1 亿元，同比增长73.3%。主要由于国内外限塑令推进超预期、外卖市场加速发展带动环保包装业务增长。一季度业绩增长超预期，21Q1 实现营收4.9 亿元，同比增长77.8%，归母净利润0.3 亿元，同比增长111.3%；经营质量持续提升，包装业务存货周转率上升0.1 至6.8，应收账款周转率下降0.1 至4.5，库销比上升0.4pct 至14.4%。

2）广告：业务持续精简，优化效率。20 年实现营收3.2 亿元，同比下降31.2%，归母净利润0.8 亿元，同比下降38.3%。系疫情导致国内广告市场需求疲软。公司主动停止与部分客户合作，集中优势资源服务优质客户。

21Q1 实现营收0.4 亿元，同比下降60.5%，归母净利润0.1 亿元，同比下降65.7%。盈利能力持续提升，期间费用率小幅下降，资产质量保持健康。1）毛利率小幅下降，净利率水平持续稳定。公司20 年毛利率同比下降0.3pct 至43.1%，主要由于互联网业务毛利率下降5.6pct，包装印刷业务毛利率下降2.5pct 所致。净利率同比上升1.6pct至13.1%，呈现逐年提升趋势。期间费用率小幅下降。销售费用率同比下降0.3pct 至24.1%，主要系公司营销能力提升，算法迭代优化提升了营销转化率。研发费用率下降0.31pct 至1.8%，管理费用率同比下降0.95pct 至4.4%，资产质量亦保持健康。

公司是跨境营销电商龙头，在行业红利下公司规模快速扩张，先发优势和精细化运营构建护城河，维持“买入”评级。考虑到行业竞争加剧的趋势，我们下调21-22 年盈利预测，新增23 年盈利预测，预计21-23 年公司实现归母净利润7.0/8.6/10.5 亿元（原21-22年预测为8.0/10.3 亿元），对应PE 为16/13/11 倍，公司目前估值低位，在业绩确定性较强的背景下peg 远低于1，估值仍有较大提升空间，维持“买入”评级。

风险提示：核心人才流失风险；行业竞争加剧导致净利率显著下滑。