(电子商务研究中心讯)　　公司公告:1、2012年,苏宁电子商务实现商品主营销售收入152.16亿元(含税),商旅、充值等虚拟产品规模约15亿元,“红孩子”母婴、化妆品等销售业务及开放平台业务实现销售规模16.2亿元(含税,未纳入苏宁合并报表体系);

　　2、2012年,苏宁在电子商务的组织架构建设、品类拓展、品牌推广、客户体验等方面,取得了长足的进步;2013年,公司将继续在品类拓展、用户体验提升、服务内容丰富等方面开拓进取,同时还将加快开放平台建设。

　　投资要点:

　　苏宁易购2012年实现含税销售额152.16亿元,符合预期。四季度,由于“双11”、“双12”等一系列促销活动,易购单季度实现销售额56.6亿元,同比增210.8% (高于电商行业、B2C市场的整体增速),环比增32.4%,我们预计12年苏宁线上业务占比已超过12%,较11年大幅提升(2011年线上业务占比6.28%)。目前苏宁易购日均UV 360-400万(非促销),转化率2%左右,客单价800元/单。

　　易购12年销售额增速逐季加快。2012年Q1-Q4,易购的单季度销售额增速分别为73.74%、129.64%、183.18%、210.82%,增速逐季加快,显示公司12年在品类拓展、品牌推广与客户体验等方面所做的诸多提升与改善,效果明显。

　　开放平台业务是苏宁易购13年的重要看点。我们预计易购运营仅半年的平台业务(易购12年6月开放平台业务),12年交易额6亿元(“红孩子”预计12年销售额10亿元),占易购全部交易额的比例为3.27%,与天猫、京东平均30%+的平台业务交易额占比(据刘强东年会讲话,京东2012年总交易额600亿元,其中平台业务销售额约220亿)相比,仍有明显差距。

　　由于平台业务是公认的电商盈利点,而平台能否成功,关键在于电商企业能否打造高效的供应链,其中最为重要的是物流配送、IT技术(这两个方面,也是苏宁目前在着力打造的核心竞争力),苏宁已明确将“加快开放平台建设”提上13年日程,我们预计易购的平台业务13年将会飞速发展。

　　2013年,苏宁易购的毛利率将迎来向上拐点。乐观预计,14年下半年苏宁易购将有可能实现账面盈利。理由如下:

　　①自营部分:13年的电商价格战将会弱于12年。经过12年8月的电商大战,以及“双11”大促销洗礼,越来越多的电商企业意识到一味价格战对公司自身所可能造成的不利影响,纷纷表态(如京东、天猫)要回归电商“商”的本质(即盈利),价格战未来会逐渐变回常规竞争手段,力度、规模将会有所收窄。同时由于以淘宝系、京东、苏宁易购为代表的电商寡头格局已基本形成,发动疯狂价格战对现有格局的改变已越来越难,加之资本对电商企业的理性回归,价格战的基础已越来越弱。未来电商自营部分的毛利率将迎来长期向上趋势,13年仅是开始。

　　②平台部分:13年平台收入占比会迅速提升。平台的经营模式,决定平台的毛利率要高于自营(平台业务的毛利率一般在10%以上,而自营业务的毛利率通常仅有6%-10%),由于苏宁13年将着力发展平台业务,我们预计平台业务的收入增速将会大大高于自营业务,从而使得易购的毛利率水平呈现上升趋势。

　　苏宁电商业务战略明确,转型彻底,“好钢用在刀刃上”。观察苏宁董事长张近东的诸多讲话,可以发现其并未一味追求以低价换规模,而是更加侧重电商“商”的本质,将更多的资金投入到物流体系、IT建设、供应链管理等上面(而不是用在以低价补贴消费者上),暂时看效果不明显,但随着时间的推移,厚积薄发,未来苏宁电商的优势将会越来越明显。

　　中长期看,苏宁“线上+线下”协同融合发展的模式有望成功。我们认为,苏宁管理层的学习与执行能力突出,产业链整合能力强,资金充足(定增47亿,公司债80亿,且首期45亿债券的利率仅5.2%,低于银行贷款利率),后续公司只要能继续完善转型所需的物流配送、客户体验、供应链管理以及商品运营能力,则公司“线上+线下”协同融合发展的模式有望成功。

　　坚定“强烈推荐”:预计公司12-14年EPS分别为0.42、0.49、0.61元,维持“①短期内苏宁的投资机会不在于业绩(近2年业绩增速都将较慢,市场已充分预期);②而在于市场预期的改变(预期正在起变化)以及电子商务格局出现利于苏宁的变化”观点,坚定“强烈推荐”,目标价8.6元。

　　风险提示:线下利润增速继续下降,线上增长缓慢,宏观经济衰退。(来源：中国中投证券有限责任公司 文/樊俊豪；编选：中国电子商务研究中心)