(电子商务研究中心讯)　　瑞茂通(600180)

　　投资要点：

　　经验丰富的管理团队和市场感知的年轻业务员才是核心竞争力。市场过于关注盈利兑现，忽视了瑞茂通的长期核心竞争力才是成长投资的基础，公司拥有：远见的董事长+经验丰富的管理层+年轻勤奋的业务员=方向把控+风险管理+基层业务感知+破釜沉舟的拼搏精神。我们认为应该更多看到公司的成长空间、经营门槛和稳定扩张的潜力(泛亚的倒闭和公司没有发生过坏账就是证明)。经历一轮市场调整，公司估值已经较低，我们相信公司业务未来必将快速扩张，不断超越投资者的预期。

　　股权激励，管理层增持显示管理层对公司的信心。公司的管理层主要是70后，业务人员多80后，多是怀揣理想，一无所有为自己将来打拼的一帮人，公司之前已经多次授予管理层期权，2015年9月公司最新的股权激励3500万份，授予价值24.6元，高管平均30万份，而之前的8月份管理层已经在30元左右的价格增持了200万股，显示了对公司前景极大的信心。

　　物流链和金融服务难有敌手。1、风险控制极佳：多年的贸易经验和渠道经营使得公司对上下游企业更加了解，更有能力把握客户资信水平和经营状况，从而做到风险最小化；

　　2、物流成本管理优势：公司拥有丰富的线下交易经验，创立易煤网网上平台以后，更做到了将线下优势嫁接到线上的特点，节约运输时间和物流成本；

　　3、资金优势：首先公司拥有大股东的P2P平台支持，并在近期已经购买了此平台部分股权。其次，公司上市平台背景和目前251亿的市值为公司提供了极好的信用背书，方便更快拿到更廉价的资金。再次，公司线上平台已经引入恒生电子作为参股股东，恒生电子是阿里的子公司，拥有阿里的资金支持，公司的资金通畅和安全性可以得到更大的提升。

　　最后，公司近三年年均4.5亿的净利润可以保证公司未来线上平台业务发展的扩张需要，且可提供了充足的现金流。目前为止，我们很难找到可以和瑞茂通业务构成类似直接竞争相的煤炭平台，我们判断，随着公司线上业务的逐渐推广，公司业务必将继续扩张，公司成长性值得看好。

　　预计公司2015年-2017年EPS0.52元、0.69元、0.95元，给予2016年45倍的PE，估算公司目标价31元。参考三家可比公司欧浦智网、辉丰股份、怡亚通(上海钢联和安源煤业两家PE过高而被剔除)2016年平均PE42倍，由于瑞茂通在煤炭物流金融行业里的首发地位和丰富经验，以及可扩张市场空间巨大(瑞茂通仅1/100的市占率)，我们给予公司45倍PE，目标价31元，给予买入评级。

　　风险提示：煤炭电商进入者在不断增加，潜在竞争可能会更加激烈，公司成长之路存在不确定性。（来源：海通证券 文/邓勇 编选：中国电子商务研究中心）