(电子商务研究中心讯) 同意持有蚂蚁金服33%股权,财年预期增速提高至55%-56%。阿里巴巴在截止12月31日结束的18财年第3季度中,由于广告收入同比增速自50%+降至39%,虽有菜鸟物流的首季并表贡献(39.1亿),但整体营收增速有所放缓。收入同比增长55.9%至830.3亿元,环比增长50.6%,高于市场预期4.2%。电商核心业务受到银泰、盒马鲜生以及菜鸟物流的摊薄,经调整后EBITDA利润率降至55.6%,同比下滑8百分点,环比下滑1.3百分点。受利润率下滑以及蚂蚁金服的利润分成大幅下滑影响,经调整后(non-GAAP)净利润本季度为RMB270.1亿元,同比增长20.1%,不及市场预期0.5%;经调整后净利率为32.5%,同比下滑9.7个百分点。FY18的营收预期受并表贡献影响,从49%-53%上调至55%-56%。
社区化、内容化和本地生活化重塑电商流量生态,有望为未来广告营收的增长奠定流量基础。过去的阿里生态,需要从外部源源不断地获取流量,来满足电商的新增客流需求;但在流量红利日渐消失的情况下,淘宝最近的产品形态让我们意识到重要的转变。从淘宝直播、淘宝头条、“有好货”和“微淘”等内容型产品、《一千零一夜》等栏目内容,到“淘宝造物节”、“淘宝二楼”等营销互动,以及“捉猫猫”这样的AR互动游戏,希望转变以往用户购完就走的状态,引导用户更好的在平台中“逛”的需求,增加用户逗留时间。与此同时,淘宝平台上的互动变得更为多元:消费者与淘宝店主之间,不再是简单的买卖交易关系,还有需求导购、使用指导等进一步延伸;消费者与消费者之间,通过淘宝平台来交流商品和商家,通过评论盖楼也能形成社区氛围。通过用户使用时长和互动次数的增加,形成更多的内生性流量,一方面基于这些行为有望对消费者的画像更为精准,另一方面,内容所产生的流量也为未来的广告变现储备了库存空间。支付宝钱包的大幅度地推起到显著效果,12月的DAU同比翻倍。目前蚂蚁金服主要通过借呗等消费贷、网商银行等中小企业贷以及财富管理盈利。支付业务作为一个重要的入口业务,仍不作为公司盈利的重点。参照艾瑞的数据,按3Q17可产生营收的交易规模,支付宝大约是财付通的2倍左右。
巨头围绕线下零售布局不断,但我们认为盒马鲜生模式有望在线下再造一个阿里巴巴。生鲜商品粘性和复购率远超传统电商的标品,是非常依赖于供应链的完善来提高及时性(新鲜高)和效率(低损耗),具有非常强的壁垒,通过盒马鲜生有助于阿里巴巴:1)进入规模大、渗透率低的生鲜品类(上万亿营收,但渗透率不足3%),粘性和复购率远远大于标品;2)人群延展至传统线下的老年消费者,带动支付宝和电商活跃买家增加;3)门店即仓储,提高高频SKU的配送时效(3公里半径、30分钟送达)、实现仓储前置。截止2月1日,盒马鲜生在全国拥有33家门店。目前盒马鲜生的用户月购买次数达到4-5次,门店坪效是传统超市的3-5倍。根据我们对营收的拆解推测,我们预计盒马鲜生在本季度的营收在24-25亿左右,较上个季度16-17亿环比增长50%,随着模式的成熟打磨,以及区域扩张,盒马的营收将继续快速增长。本地直采与天猫全球直采相结合,盒马鲜生改造供应链,实现新鲜、高品质和低价的优势。以盒马本地直采品牌“日日鲜”为例,从不卖隔夜蔬菜(17年6月)、不卖隔夜猪肉鸡肉羊肉(17年9月)、到不卖隔夜鸡蛋,日日鲜鲜牛奶(17年12月)的推出,盒马日日鲜品牌对大众消费者日常需求最高的菜、肉、蛋、奶四大民生消费品类实现了全覆盖。实际表现为消费者购买新鲜的品质需求,背后是盒马鲜生对精简供应链、创新物流环节、降低损耗等全流程的再造。
估值:阿里巴巴当前市值对应FY18/FY19的P/E为54.4x和38.6x,处于历史估值区间23x-55x的中值;广告短期虽有一定压力,但考虑新零售的进展,阿里云市场份额不断扩大、规模效益长期可期,看好公司长期业绩发展。