(电子商务研究中心讯) 核心观点:
线上线下收入均大幅下滑,单季亏损环比扩大至4.34亿元苏宁云商1Q14实现收入228.7亿元,同比下降15.9%,其中线下实体门店收入下降14.2%,可比门店下滑13.4%(单季净关门店20家);线上易购含税收入33亿元,同比下降26.7%(统计局披露1Q14限额以上网络零售额同比增长51.7%)。综合毛利率同比下降0.57个百分点至15.59%(连续7个季度同比下滑),销售+管理费用率同比上升3.5个百分点至17.26%,导致单季亏损4.34亿元(1Q13为盈利4.93亿元),连续3个季度环比亏损扩大,同时预计2014上半年亏损6.84-7.84亿元,低于市场预期。
转型迫切而艰难,关注现金流健康状况客观来看,这份季报既体现了公司转型的迫切,也反映了转型的艰难。我们认为公司在诸多核心指标上未达预期的主要原因在于:1)内部组织架构的再次调整仍然需要一定的磨合期;2)以大家电为主,用户黏性和重复购买率低,虽然短时间内拓展至全品类,但用户体验相对落后;3)移动端入口资源相对缺乏;4)信息、物流系统仍处于巨大的资本开支期。另一方面,我们注意到公司1Q14经营性现金净流出22亿元(存货周转天数增加20天至83天,应付账款周转天数增加13天至130天),投资性现金流出13.5亿元,面对未来百亿级别的资本开支,建议关注公司现金流健康状况。
盈利预测及估值
探讨公司去年以来积极抢夺流量入口,全面开放电商平台,旨在实现线上线下融合的云商模式转型,其核心仍是黏性用户的培育和供应链实力的提升。面对京东、阿里的上市和国美的成功转型,苏宁战略方向面临抉择。我们预计14-16年EPS为-0.16、-0.16和0.004元,下调评级至“持有”。
风险提示:转型执行力不达预期,警惕现金流及资产负债进一步恶化。(来源：广发证券股份有限公司；文/欧亚菲；编选：中国电子商务研究中心）
