(电子商务研究中心讯)　　北京时间2月25日晚间消息，摩根士丹利今日发布研究报告，维持京东股票(Nasdaq:JD)“增持”评级，同时维持34美元的目标股价不变。

　　以下为报告内容摘要：

　　2015年以来，京东股价累计上扬了19%，较摩根士丹利资本国际中国指数(MSCI China Index)高出了13%。投资者和我们一样，均对京东的前景充满信心，这一点请参考我们2月9日发布的报告。今天，我们主要回答几个常见问题。

　　1)京东下决心要赢得市场份额，为什么我们认为其营销开支不会增加？

　　的确，京东已经给出了盈利的时间表，并预计2014财年净利润率(基于非美国通用会计准则)将达到0至-1%。此外，在金融服务、品牌、商家和用户流量获取方面可能会投入更多。但在2月9日的报告中，我们已经指出，基于非美国通用会计准则，京东2015年将实现盈利。这是由于：1)与腾讯的合作带来了更高的营收贡献。2)可观的财务收入。3)产品线的调整提升了毛利率。我们预计，京东毛利润将达到阿里巴巴2015年净营收的23%，但营销开支将占到阿里巴巴总营销开支和流量获取成本的42%。鉴于京东的规模，我们认为该营销开支水平已经“足够”。需要指出的是，我们计入了京东2015年60亿元人民币的总营销开支，虽然来自腾讯合作的12亿元人民币将被从非美国通用会计准则利润中扣除。这也是京东实现非美国通用会计准则盈利的一个重要因素，因为基于非美国通用会计准则，来自腾讯合作的GMV贡献并不计入其中。

　　　2)毛利率为何会提高？

　　京东1P业务(自营业务)营收组合逐渐向家电和日用品转移，这两项业务的利润率均高于核心的3C业务。我们预计，京东1P业务今年的净销售额将达到1570亿元人民币，相当于国美和苏宁今年净销售的总和(基于彭博社所调查分析师的预期)。但1P业务的毛利率今年预计将达到6.7%，同比增长30个基点，低于国美和苏宁的15.2%至16.6%的毛利率。我们认为，短期内3P业务(市场业务)毛利率没有提高空间。但是，我们的预期并未计入来自腾讯和易车网合作所带来的广告营收增长。

　　　3)京东尚未盈利，如何对其估值？

　　我们预计，2018年中国电子商务市场规模将达到1万亿美元，占全球电子商务市场规模的50%。基于我们的数据，2018年京东在中国电子商务市场的份额将达到15%，位居第二。在物流方面的投资将继续影响京东的盈利能力，2013年和2014年，这方面开支分别占到了京东毛利润的59%和61%(预期)，主要是快递方面的劳动力成本。从长期角度讲，其3P市场业务将贡献更大比例的GMV。我们认为，京东将来会分拆其快递团队，成为一家独立的公司(京东仍是最大股东)。目前京东还没有这方面的计划，我们也不确定京东是否会这样做。正如我们在2月9日的报告中所称，京东与阿里巴巴的价值差距将缩小。我们将京东的目标股价上调至34美元，这相当于股价与毛利润之比13倍，相对于我们给予阿里巴巴的19倍市售率有着30%的折价。我们认为，考虑到相对价值，京东的股价与毛利润比值与阿里巴巴的市售率是可比的。京东当前股价相当于2015年毛利润预期的11倍，较阿里巴巴的前瞻市售率存在27%的折价。我们认为，未来一年京东的基本面将得到提升。

　　第四财季业绩预期：我们预计，2014财年第四季度，京东净营收将达到人民币324亿元，位于京东给出的320亿元至330亿元人民币指导性区间内。净亏损将达到人民币2.73亿元，这意味着基于非美国通用会计准则，京东2014财年将实现收支平衡。毛利率将达到11.9%，同比增长177个基点，环比下滑30个基点。(来源：新浪；编选：中国电子商务研究中心)