(电子商务研究中心讯)　　线上线下齐发力,营收快速增长

　　苏宁云商发布业绩快报,1H17营收同比增长21.8%至835.9亿,归属净利润2.9亿,同比扭亏;其中2Q17单季营收同比增长25.3%,增长加速。线下方面,1H17线下GMV同比增长5.3%至631亿,其中2Q17单季增长7.1%;可比门店销售增速由1Q17的3.22%进一步上升至5.54%。半年新开&升级云店63家,关店65家常规店,期末总门店1489家(环比1Q17净增1家),其中云店+旗舰店396家,占比提升至26.6%。线下门店结构持续优化,且预计全年维度门店数有望重回增长,门店“量”、“质”齐升;另外,H17直营易购服务站净增177家至2079家,可比门店销售同比增长33.5%,易购服务站模式日趋成熟,提供低级别市场新增量;线上方面,1H17线上GMV同比增长52.8%至500亿,其中自营GMV同比增长61.4至414亿,占苏宁整体GMV约39.6%。估算易购天猫旗舰店贡献约80亿,剔除后易购主站同比增长40%以上,天猫旗舰店&易购主站均保持高速成长。且整体易购线上规模向京东14年体量靠近,步入快速减亏期。

　　规模效应+服务增利,规模化盈利可期

　　1H17营业利润0.81亿,同比扭亏(VS去年同期-9.1亿)。一方面规模效应和管理精细化带动费用率持续下行(1H17运营费用率下降1.59pp),另一方面社会化物流(1H17增长153%)及金融服务(1H17交易规模增长172%)放量增长弥补线上业务占比提升带来的商品毛利率下滑,综合毛利率基本平稳。考虑下半年天天快递融合并表、苏宁银行开业和线上规模进一步放量,规模化盈利可期。

　　暂维持公司17-19年营收1790/2114/2516亿、归属净利润4.4/10.7/23.2亿预测,对应2017年PGMV/PS分别约为0.44X和0.56X,目前估值位于公司历史底部区域,维持“买入”评级。

　　风险提示:电商投入扩大;门店经营恶化;物流&金融等布局不达预期。（来源：广发证券；文/洪涛；编选：中国电子商务研究中心）