(网经社讯)产品多元化趋势不改，新品类持续拓展中

1）按产品结构划分：2020H1 公司坚果类/非坚果类产品占营收比例分别为53.56%/46.44%，与19 年基本持平。具体来看，坚果/烘焙/肉制品/果干/综合类的产品销售收入同比变动+11.38%/+7.9%/+39.2%/-8.9%/+59.27%，肉制品和综合类产品的增速最高。创新业务中的四大子品牌：方便速食、婴童食品、宠物食品和定制喜礼业务获得了进一步的增长。2）按渠道划分，2020H1 公司在第三方电商平台/ 自营APP/ 投食店/ 联盟小店的营收占比分别为84.54%/0.48%/5.90%/2.99%，第三方电商平台仍然是公司营收的主要来源。

准则调整导致毛利率下滑，期间费用率同比基本持平2020H1 年公司毛利率为25.73%，同比下降5.12pct，毛利率的下降主要是由于按新会计准则，快递费用（以前计入销售费用）进入主营业务成本中的履约成本所致。费用方面，20H1 公司的期间费用率为21.08%，同比减少了0.83pct。

其中，销售费用率下降1.50pct，主要是由于准则调整，运输快递费用下降导致。管理费用率同比提升0.64 pct，主要是由于员工薪酬增加带来的。公司上半年实现归母净利润1.88 亿元，yoy-29.51%，业绩短期继续承压。

线上线下持续改善中，供应链持续升级

由于线上平台流量进一步分散，多流量入口导致主流电商渠道的流量下滑，公司受到一定影响，但公司正在采取积极措施，通过直播、短视频等新工具来扩大引流入口，以保障销售增长。受到疫情的影响，公司减缓了新店开业进度，但线下业务整体保持稳步增长，2020H1 投食店新开38 家店铺至139 家，覆盖全国22 省市，营收同比增长45%；联盟小店新开209 家店铺至达478 家，覆盖全国14 省市，营收同比增长166.1%。目前公司约有157 家投食店和566家松鼠小店。此外2020H1 公司新设松鼠云供、松鼠供应链、仓鼠物流、安徽云造、松鼠智供、华东供应链6 家公司，供应链能力得到进一步强化。

盈利预测、估值与评级：我们维持2020-2022 年的归母净利分别为2.39/3.14/4.39 亿元，EPS 分别为0.60/0.78/1.09 元，维持“增持”评级。

风险提示：流量入口增加，获客成本增加超预期。