(电子商务研究中心讯)　　2012年苏宁易购实现含税收入152.16亿元,同比增长158%;

　　除此之外,商旅、充值、彩票、团购等虚拟产品代售业务实现销售约15亿元,“红孩子”母婴、化妆品等以及开放平台业务实现销售16.2亿元(均含税,且未纳入合并报表)。

　　同时,天猫电器城于近日宣布,2012年实现交易额502亿元,同比增长超150%;刘强东年会演讲提到,2012年京东实现交易额600亿元,我们测算自营部分约380亿元,其中家电/3C数码约250亿元。

　　我们的观点:电商对传统线下零售的分流明显,在标准化3C/家电品类上尤其突出。

　　随着电商销售占比提升和C2B模式的成熟,线下零售的供零关系必然面临巨大冲击。

　　对于占款型的百货、家电连锁等业态,我们预计其现金流会先于净利润受到冲击。

　　对于苏宁而言,如何依托科技力量,快速提升后台供应链水平(硬物流+软系统),快速提升开放平台销售占比,获得佣金及服务共享收入以实现盈利,是未来重要战略方向。

　　易购规模符合预期,线上分流趋势迅猛

　　易购2012全年实现含税收入152.16亿元,同比增长158%,符合预期。四季度由于“双11”、“双12”等大促刺激,单季含税收入56.6亿元,同比增长211%,环比增长32%。

　　我们预计12年公司整体收入超1000亿元,按此测算线上业务占比已超过12%,较2011年的5.4%大幅提升;另一方面天猫电器城(2010年上线)宣布去年实现销售额502亿元(即便排除卖家刷销量因素,仍然令人惊讶),我们预计12年家电网购规模超千亿,占市场份额超10%,充分体现了电商新渠道对于标准化3C/家电品类的强势分流趋势。

　　开放平台建设,急需快马加鞭

　　去年6月底易购启动开放平台业务,9月底收购“红孩子”。根据公告披露,红孩子及开放平台实现含税销售额16.2亿元,我们预计其中红孩子销售10.2亿元,开放平台实现交易额6亿元。按此测算,运营半年的开放平台业务收入占比不到4%(我们将母婴、化妆品纳入自营范畴),与淘宝的30%和京东的36%相比,有明显差距。(根据阿里集团测算,2012年天猫销售额2850亿元,占C2C+B2C总额的30%;根据刘强东内部年会演讲,2012年京东开放平台销售额约220亿元,占交易总额的36%)。

　　对于平台型电商企业而言,其盈利主要来源于集丰富商品SKU和良好客户体验的开放平台所带来的佣金和物流、金融、数据服务共享收入,而非自营商品的购销差价。而平台业务的成功关键,在于高效供应链的打造(包括硬物流和软系统),其本质是科技力量的体现。因此,快马加鞭提升开放平台竞争力,将是苏宁未来的重要战略方向。

　　C2B模式崭露头角,或冲击传统零供关系

　　特别值得关注的是,在2012年的天猫电器城,已出现C2B消费者驱动模式下的定制生产。以海尔为例,其推出的一款定制海尔统帅电视,上线10分钟即售出3000多台,两天售出1万多台,而更多厂商也将逐步推出这一模式。于供应商而言,C2B实现了零库存和零账期;于消费者而言,C2B实现了个性化和低价格。

　　我们担心随着网购渠道销售占比的持续提升以及C2B模式的逐渐成熟,线下家电连锁渠道议价能力趋弱,传统零供关系必然面临巨大冲击,具体表现为账期的缩短和占款的减少,对于占款型的百货、家电连锁等业态,我们预计其现金流会先于净利润受到冲击。

　　盈利预测及投资建议

　　目前来看,以淘宝系、京东、苏宁等巨头领衔的电商寡头垄断格局已基本形成,寄希望于通过疯狂打折促销来改变现有格局可能收效甚微。而伴随着集中度的快速提升,往往也是龙头公司盈利模式逐渐清晰的过程。

　　考虑到短期线下实体门店面临的转型压力以及易购业务的持续亏损和巨大投入,维持12-14年EPS预测为0.44、0.46和0.52元。此外,我们预计苏宁易购(含开放平台)13-14年实现含税收入270亿元和400亿元,分别同比增长60%和48%(2012年按易购+红孩子+开放平台合计168亿元计算),给予“中性”评级!我们将持续关注公司开放平台业务的发展情况!

　　风险提示:消费复苏低于预期,网购对传统实体门店冲击加速,后台供应链建设滞缓,开放平台发展情况低于预期。(来源：平安证券有限责任公司 文/耿邦昊 洪涛)