(电子商务研究中心讯)　　仅用半年多时间，华夏基金坐了七年的公募基金霸主的位子就被天弘基金借道余额宝轻易超越，令人瞠目结舌。2014年1月15日，天弘基金披露，余额宝规模突破2500亿元，如果加上其他产品的规模，天弘基金总资产超过2600亿元，客户数量超过4900万户。截至1月22日的七日年化收益率仍高达6.398%。

　　“我们也没有想到余额宝增长得这么迅猛。”天弘基金人士坦承。2013年夏天，财新记者第一次和天弘基金接触时，余额宝刚刚成立，当时的天弘基金只占了半层办公楼，颇有些冷清。可现在，天弘基金已经占满了整层办公楼。有员工称，新招的人都坐不下了。

　　与此同时，受冲击最大的当属各家商业银行。在利率市场化的加速推进下，各种银行版、基金版、支付平台版、互联网版本的类“余额宝”涌现，加速了各家银行的存款大搬家。1月银行贷款增速放缓，与存款不升反降，银行无钱可贷有相当关系。

　　近期，五大行已悉数推出新政策，对达到一定限额的存款，利率上浮到顶，即在官方存款利率基础上上浮10%，并把此权下放到省级分行。此前，为避免存款大战过于激烈，央行曾窗口指导大行暂不上浮到顶。“现在存款搬家压力太大，控制不住。”一位大行人士坦承。

　　银监会高层近日在内部会议上表示，以互联网金融为代表的新金融业迅速崛起，部分机构已由信息中介变为事实上的信用中介，“对银行体系发展提出了新的挑战，必须引起足够重视”。

　　最新的竞争来自1月15日深夜，腾讯微信理财平台“理财通”公测，合作方的主角是刚刚失去基金业头把交椅的华夏基金。同日，苏宁云商联合广发基金、汇添富基金推出集理财与支付消费功能于一体的“零钱宝”正式上线。

　　各版“余额宝”层出不穷，必然分流余额宝的资金。余额宝产品的天弘基金增利宝基金经理王登峰在接受财新记者采访时表示，目前影响尚有限，“更担心的是以后的分流作用，所以余额宝在流动性安排上渐趋保守。任何一款类余额宝产品上线的前夕，余额宝都会配置一些资产到期应对赎回”。

　　有业内人士评价，从王登峰的言词看，经营方思路比较谨慎，风险与收益成正比；从余额宝投资者来看，普通投资者居多，因此其投资理念更多的是稳健。货币基金必须确保流动性，尤其是在利率下降过程中，资金净出是趋势，长期来看，基金必须细分，高收益与稳健性匹配不同的投资者，投资组合也该更加丰富。

　　王登峰透露，余额宝的投资标的主要是同业存款，占比达80%-90%。但前述监管高层也透露，这些年同业市场短期融资占比明显加大，资金来源稳定性下降，资产负债期限错配程度上升。

　　在业内人士看来，余额宝收益率高并非来自投资标的之价值，而是受益于自2013年6月“钱荒”之后，同业市场协议存款的利率持续高位。但这并非常态，以后随着协议存款利率回归常态，余额宝无法长期维持高收益率。“那时才是考验余额宝投资能力的真正时候，而一旦面临各个版本‘余额宝’的收益率竞争，余额宝如何应对可能出现的大量零售客户流失的流动性风险？”

　　此外，峰值时沉淀资金有千亿元的支付宝为何要推出余额宝，将收益补贴支付宝用户，背后有何缘由和动力？

　　遍地开花

　　2013年6月，余额宝上线。

　　所谓余额宝，即天弘增利宝货币基金，是一款绑定支付宝的互联网货币基金，同时拥有支付功能与货币基金属性。

　　自余额宝上线后，各类“余额宝”步步跟进。

　　8月初，腾讯旗下微信平台和财付通联手华夏基金，推出对接华夏现金增利货币基金的“活期通”；10月底百度与华夏基金联合发行一只百度类收益预期可控的货币产品“百度百发”，年化收益率8%；10月18日，银联控股的银联商务与光大保德信基金联合推出“天天富”；11月15日，苏宁云商与广发基金、汇添富合作的“零钱宝”正式上线；有媒体报道称，京东商城在收购了网银在线后，将来也会有所布局。

　　银行版的“余额宝”亦快速跟进。2013年年底，平安银行对外推出了与南方基金联合打造的“类余额宝”网络理财工具“平安盈”；民生银行携手汇添富、民生加银两家基金公司，依托民生银行的直销银行平台，也将推出一款货币市场基金产品，预期年化收益率在5%左右；今年初，交通银行推出了“货币基金实时提现”业务，对接交银施罗德、光大保德信和易方达基金等公司旗下的四只货币基金；工行浙江分行也推出了对接工银瑞信的“天天益”等。

　　2014年1月22日，腾讯微信“理财通”首日上线，首批接入华夏基金、汇添富基金、易方达基金、广发基金四家一线品牌基金公司。目前，客户可购买由华夏基金管理的货币基金“财富宝”，其七日年化收益率7.34%，超越余额宝的6.46%。据腾讯副总裁、财付通总经理赖智明透露，微信理财通在测试阶段日进入资金超过1亿元。

　　这些各种版本的“余额宝”同样认购无门槛，实行“T+0”赎回业务，实现资金的“实时提现”，“平安盈”甚至是“一分钱”起购，瞬间秒杀所有理财的资金门槛。此前余额宝理财门槛最低为1元，基金、银行理财、信托分别为1000元、5万元、300万元。

　　最为业界赞许的是余额宝率先尝试的“T+0”赎回、资金的“实时提现”。余额宝在设立之初，为了和支付宝对接及产品创新的考虑，客户的结算方式是“T+0”，即余额宝用户当天赎回基金，大约在一两个小时内资金到账。

　　天弘基金的副总经理周晓明向财新记者解释，基金的业务是按日来处理，会有个T日，工作日9点到下午3点。但是互联网的客户是7×24小时的感受，余额宝的产品设计一定要面对这个问题，现在的结果是用户24小时任何时候想转入余额宝都可以，但天弘基金的处理原则做了一个安排，即呈现给用户的是当天申购赎回的结果，但是后台仍按照“T+1”处理。

　　“这能给客户一个非常清晰、简单的呈现，假如有500元支付宝余额，现在转入100元到余额宝，马上就能完成，这是一个非常震撼的体验，中国的金融产品里很少有这种非常简单、清晰、方便的服务。”

　　与传统银行的低效、繁琐的业务程序相比，余额宝重视客户体验的人性化快捷操作方式，正是最为让人震撼的。一位银行资深人士甚至表示，“都不买本行的理财产品了，余额宝又方便收益率又高，活期存款账户就留1元钱，其余都转余额宝了。”

　　分析人士认为，与各个版本的“余额宝”相比，余额宝有其独特的优势，这是其他类似产品无法撼动的，“因为余额宝嫁接在支付宝上，而支付宝嫁接在用户广泛的淘宝购物平台上，很容易捕获到大量零售客户；支付宝作为当今中国最大的第三方支付平台，就相当于一个银联平台，而且比银联操作更方便，因为个人的银行账户通过支付宝可以免费跨行、跨地域实时互转，操作更方便。现在支付宝还提供很多水电气等缴费服务”。

　　“银行的跨行支付系统依托在银联的支付平台上，但银行的经营壁垒做不到支付宝提供的服务，即便在同一家银行的不同分行都面临经营壁垒和各种额度限制。比如，非金卡客户异地转账还要收费；而余额宝的客户群是非金卡的客户，即100万元以下的大量低端客户，三分之二是1000元以下的，这个战略就像农村包围城市。”一家股份制银行人士分析称。

　　收益率何以维系

　　余额宝最令人议论纷纷的是，高收益率何以维系？何以不重蹈Paypal当年设立货币基金，最后黯然解散的覆辙？

　　虽然余额宝拥有庞大的零售客户群，但是零售客户群的忠诚度也是最低的，一旦有收益率超过余额宝的理财产品，流动性风险毕现，如何长期留住这些零售客户？当余额宝的模式被各家银行和货币基金迅速简单复制后，其收益率和规模均居于“老大”的地位还能持续多久？

　　对于王登峰来说，2500亿元的投资配置是个不小的压力，每天都要面对。他透露，余额宝的投资标除同业存款，剩下的就是其中5%投向利率债，另有5%投向高等级信用债。

　　同业存款相当于银行的批发业务，银行对其需求比较大，余额宝是基于自身对数据的分析进行资产规模和期限配置。但是在不同阶段，银行的吸储规模也有不同的限度。

　　目前余额宝的数量级别还在以每分钟300万元的速度净增长，在全球货币基金中排名第14。

　　协议存款也称为同业存款，相当于银行的批发业务。王登峰认为，同业存款市场规模有约几十万亿元，余额宝的2000亿元对于整个市场来说占比很小，还不足以影响整个同业存款市场。但在银行业人士看来，余额宝就像是金融业的“鲶鱼”，已经深刻影响了同业市场以及商业银行的生存状态。

　　“钱还在银行体系里，只是杀出了一个余额宝，这么转了一下，什么都没干，就硬生生把银行存款成本从0.35%的活期存款利率推高到7%以上，还不算银行的存贷比考核任务，银行一点办法都没有。”多位银行人士感叹。

　　“余额宝投向的都是期限特别短的同业协议存款，像三个月以下的，九个月到一年期的都不存，对各家银行的同业业务冲击特别大。”一位股份制银行人士表示。

　　王登峰介绍，由于需要应付赎回，余额宝的配置一直比较保守，每周、甚至每天都会有资产到期，加上增利宝的规模一直在净增长，每天都存在配置压力。在银行业人士看来，余额宝只是赚了一个名声而已，去年半年支付18亿元利息，成本压力不小。

　　目前，余额宝的协议存款银行大概有29家，包括五大行和一些股份制银行。按照余额宝的筛选指标，即便将来的阿里银行获批，可能都不会进入余额宝基金的协议存款银行名单，主要是小银行风险太大。

　　王登峰向财新记者解释称，小银行也未必有违约的风险，只是按照投资的理念，要主动规避风险。天弘基金对王登峰考核的核心指标就是风险考核。

　　据财新记者了解，余额宝正在和一家股份制银行合作，共同开发一款产品，由这家银行向余额宝提供安全稳定的高收益资产。这是余额宝期望以此解决未来潜在的流动性风险的手段之一。

　　流动性风险

　　在规模急剧增长的同时，压力亦陡升——按照业内的经验，如结算方式“T+0”，货币基金每日需要有5%到10%的流动资金准备。随着货币基金规模的不断扩大，这种流动性的资金需求会更大。

　　目前，余额宝还处于每天净流入数十亿元申购的阶段，“T+0”导致的流动性问题还不是特别突出。在天弘基金和阿里集团看来，拥有大数据分析能力，并且处于净申购状态的余额宝，加之保守的投资理念，会给流动性留足安全垫，应对赎回没有问题。

　　近期余额宝资金实时转出到支付宝余额开始设限，其中电脑端证书用户，单笔5万元，单日5万元，单月20万元；电脑端非证书用户，单笔2万元，单日2万元，单月20万元；无线端，单笔5万元，单日5万元，单月20万元。

　　根据天弘基金的人士介绍，除了余额宝转出到支付宝，余额宝也可以将资金转入绑定的银行卡提现，但每日限额5万元。5万元以上属于大额赎回，只能隔天到账。

　　值得注意的是，此前余额宝对转出到支付宝的金额并没有限制，此举被外界理解为，余额宝以新规则解决流动性问题。

　　　对此，王登峰澄清，余额宝转入的限额并没有调整。“这次调整的是转出到支付宝，主要是出于两方面的考虑：一方面，大额资金转出到支付宝再转账，是为了加强风险管理，降低账号大额资金被盗风险；另一方面，是为了优化客户体验，原来有一部分客户不知道余额宝可以用于直接支付、消费、提现、还信用卡，一般还是会先转出到支付宝，实际上，这一步是可以省略的。余额宝实现‘T+0’的方式是通过结算流程优化实现的，并不一定需要垫资。”王登峰说。

　　但据财新记者了解，这一设限并非余额宝的决策，压力来自银行。

　　据知情人士向财新记者透露，为防止活期存款都搬到余额宝，招行最先对上述资金转出到支付宝设置限额，随后工行、农行亦跟进。这三家银行均为持卡零售客户最多的银行。

　　支付宝为何“活雷锋”

　　余额宝脱胎于支付宝。

　　一位国有银行的客户经理近期拜访支付宝，被告知，今年给该行的协议存款不会增加。如若没有余额宝，支付宝在2013年下半年的日沉淀资金峰值就可能突破1000亿元，日交易量峰值已超过VISA(维萨全球)，达5000万笔。

　　换言之，支付宝本可独享沉淀资金协议存款的收益，按5%利率计算年收益就有50亿元。这是什么概念？著名民营企业集团新希望2013年未能完成的利润指标就是50亿元。

　　支付宝为什么要推出余额宝？使支付宝原有的沉淀资金显性化，不但把超额收益分享给支付宝用户，自己还背上流动性管理的沉重包袱？

　　支付宝人士透露，余额宝的“创意”最初来自支付宝日益增长的沉淀资金的压力。根据央行《非金融机构支付服务管理办法》规定，支付机构的实缴货币资本与客户备付金日均余额的比例，不得低于10%。客户备付金即为沉淀资金。所以，庞大的沉淀资金实际上给支付宝的注册资本金带来极大压力。假设以1000亿元计，注册资本金就应相应补足至100亿元。而目前支付宝几次增资后的注册资本金是多少呢？5亿元。

　　支付宝背后还有阿里下的更大一盘棋。支付宝目前是2013年阿里巴巴搭建的阿里小微金融服务集团(下称小微金服)的下属主要子公司。这块资产不在阿里巴巴准备海外上市的架构内。

　　此前，支付宝的主要股东是浙江阿里巴巴，后者的股东结构为杭州君澳股权投资合伙企业(有限企业)持股41.14%，谢世煌持股11.57%，马云持股46.29%。其中杭州君澳股权投资成立于2012年11月，股东由阿里巴巴集团高管组成。这些高管持股比例分别在2%-9%之间。

　　 2013年3月7日，小微金服以支付宝的母公司浙江阿里巴巴作为主体来筹建。除了支付宝，小微金服还拥有众安保险19.9%的股权，以及阿里小贷20%的股权，天弘基金的股权。小微金服将以40%的股份作为对小微金服和阿里集团全体员工的分享和激励。其中，马云本人在小微金服的持股比例，不会高于他在阿里巴巴集团的持股比例7.3%。剩余的60%的小微金融股份将用于在未来分步引进战略投资者。

　　在这种情况下，因为交易量和沉淀资金日益增长，不仅资金运营管理的压力日增，不断需要的增资也会打乱小微金服的架构和引资步伐，这看来至少是支付宝推出余额宝的重要动机之一。

　　支付宝付出的代价是什么？过去，其挟日均近千亿的沉淀资金，是各家银行蜂拥争抢的“存款大户”。有国有银行人士称，支付宝的资金管理“手段厉害”，内部有多个“资金开关”，控制给各家银行的资金规模，且其在协议定期存款的利率谈判上极具优势。但现在，支付宝原有的备付金利息所得被转移至余额宝客户的收益。

　　当然，从长远战略而言，余额宝的诞生改善了支付宝的用户体验，使其平台迅速向金融混业和互联网金融的领域延伸，吸引了更大规模的资金流入，为其资产管理运营的显性化创造了条件。

　　另据知情人士透露，按照支付管理办法规定，支付宝需指定一家备付金存管银行，过去一直是工行，但目前建行和支付宝相关的结算业务份额已超过工行。建行正谋求争取支付宝备付金存管行地位，但支付宝利用相关制度的“口袋条款”，提出“双存管行”的方案，目前尚未得到央行的认可。他认为，这是支付宝希望利用多家银行的博弈，在备付金运营上获取更大的自主空间。

　　支付宝的沉淀资金运用及其获利一直是“敏感话题”。虽然央行后来发布的支付机构备付金管理办法明确了备付金利息归属第三方支付公司，只是需要计提10%的备付金利息所得为风险准备金。但支付宝备付金利息总体规模较大，引得同业与市场注目。更重要的是，其资金进出分散在全国各家各级银行，存管行实际上很难掌控其总体规模以及去向。所以市场颇质疑其沉淀资金运营的合规性问题。

　　亦有银行人士分析称，从天弘基金的角度来说，余额宝没有任何监管问题，只是渠道方面应按照证监会关于货币基金销售渠道的监管，“核心是余额宝依托的支付宝没监管；而阿里集团相当于利用支付宝这个平台在做混业”。

　　美国的Paypal是由证监会监管的，但支付宝原则上由央行监管，但央行并无现场检查等监管机制，实际形成的监管真空，已越来越引起外界高度关注。

　　“监管永远是滞后于市场的，等到利率完全市场化，游戏规则都一样了，余额宝们把存款搬走多少了？利率成本推高到多少了？假如明年协议存款利率就推高到8.5%，银行是不是要兜底呢？”前述银行人士感叹。(来源:财新网 文：张冰、张宇哲 编选：中国电子商务研究中心)

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