(电子商务研究中心讯)　　北京时间3月5日凌晨消息，摩根大通将阿里评级维持在增持不变，目标价从122下调至117美元。摩根大通称，阿里平台上商家刷好评的行为早已有之，没必要大惊小怪；刷好评的行为对商品交易总额的影响不是很大，而且阿里对此的监管已越来越严。摩根大通将抄底阿里股票。

　　周三阿里股价小幅低开后一路走高，收盘时大幅上涨4.79%至85.49美元。成交量为3640.40万股接近10日均量的3倍。

　　以下是报告内容摘要：

　　《华尔街日报》最近报道称，阿里巴巴(85.49, 3.91, 4.79%)集团旗下零售平台上的某些商家利用“虚假订单”或者说是“刷好评”的行为来提高它们在这些平台上的地位。报道称，这些商家向他人付钱，让后者在其店铺中下单购买产品，然后对产品给出好评，这有助于商家提高销售量和提高其产品在搜索结果中的排名。报道还称，日益增强的竞争环境(尤其是在阿里巴巴[微博]集团旗下平台上)是促使小商家利用“虚假订单”来找到买家的主要触发因素之一。

　　摩根大通对此事的观点如下：

　　我们认为，中国电子商务平台上一定程度的“刷好评”现象很可能已经存在了很多年，而且中国消费者对此也十分了解，应该不会令投资者感到太过惊讶。虽然“刷好评”的规模难以量化估算，但我们并不认为其对商品交易总额(GMV)的影响很大。重要的是，我们看到阿里巴巴集团正在采取越来越多的措施监管“刷好评”行为，并为小商家提供支持，长期来看这应可增强其生态系统的健康性。我们的分析要点如下：

　　-“刷好评”很可能并未对商品交易总额做出很大贡献：

　　1)“刷好评”对天猫[微博]商城(在阿里巴巴集团2015财年第三财季中国零售商品交易总额中所占比重为37.2%)的影响很可能是可以忽略不计的，原因是其拥有高质量的商家基础。另外，我们认为对天猫商城的商家来说，“刷好评”的成本较高，这是因为天猫商城收取的佣金费率在0.5%到5%之间；

　　2)某些类别的产品很可能并不适合“刷好评”，原因是其受到物流因素的限制(如家具、3C产品/电脑和电子产品等)，而且从投资回报率(ROI)和淘宝网[微博]转换率较低等方面来看也是不合理的。

　　整体而言，我们估测“刷好评”对阿里巴巴集团的商品交易总额所作贡献仅在1%到9%区间的低到中段。

　　-阿里巴巴集团一直都在实施日益严格的“刷好评”控制措施，并随着时间的推移对这种行为采取了日益严厉的惩罚措施。我们认为，阿里巴巴集团一直都在加强相关措施来探测可疑交易。据媒体报道称，阿里巴巴集团已经采用了最多17种不同方法来探测“刷好评”行为，如IT地址比对、买家账户的购买模式和包裹重量等。另外，被阿里巴巴集团发现存在“刷好评”行为的商家会被转移到搜索排名中的较低位置30天——这对于商家来说是一种很大的机会成本——而如果商家多次违规还可能被踢出其平台。

　　-“刷好评”实际上是一种重置成本较低的广告形式，商家将在从阿里巴巴集团购(0, 0.00, 0.00%)买广告与“刷好评”的风险之间做出有关投资回报率的权衡考量。我们认为，淘宝网的整体商业化率仍保持在相对较低的水平(摩根大通估算为1%到2%)。在商业化率如此之低的环境下，阿里巴巴集团的广告服务应该是更可取的，原因是大多数商家的成本都比较低，而产品质量都比较高，尤其是低利润垂直行业中的商家。

　　我们认为，“刷好评”仅对商业化率较高的高利润垂直行业(如服装等)中的商家有经济意义。

　　-阿里巴巴集团正在加大努力，推动流量流向小商家。我们认为，阿里巴巴集团最近作出的改变包括更加个性化的搜索结果，以及在排名算法中加大了产品质量的权重，这些措施有利于产品质量较高的小商家，应可帮助小商家卖出更多产品，并取得更高的投资回报率。我们认为，长期来看这也有助于减少“刷好评”现象。

　　我们重申对阿里巴巴集团的股票评级为“增持”。

　　投资主题：

　　我们预计，阿里巴巴集团2015财年第三财季财报将带来负面的股价反应，原因是这一财季该集团营收较华尔街分析师平均预期低5%，这是PC和移动平台上的转换率均低于预期所带来的结果。我们认为，转换率低于预期主要是由于阿里巴巴集团在2014年6月推出了个性化搜索(摩根大通估算搜索广告在阿里巴巴集团2015财年第三财季总营收中所占比例为35%到40%)，从长期来看这应可推动营收增长，但代价是短期内的商业化率下降。

　　我们认为，阿里巴巴集团的当前状况类似于百度(207.69, 1.35, 0.65%)(Nasdaq:BIDU)在2013财年上半年的状况，当时后者的移动流量刚刚开始商业化，导致定价远低于PC端的付费点击次数增长。我们预计，阿里巴巴集团的广告商业化进程将追随百度[微博]在随后的移动商业化阶段中的相同轨迹，也就是营收在付费点击和定价的推动下强劲增长。我们将逢低买入阿里巴巴集团的股票。

　　估值：

　　我们阿里巴巴集团的股票评级维持在“增持”不变，同时将其目标价从122美元下调至117美元。我们设定目标价的基础是，预计2016财年阿里巴巴集团每股美国存托凭证完全摊薄收益为3.91美元，并乘以30倍的2016财年预期市盈率。这一目标价意味着阿里巴巴集团股票的PEG值(市盈增长比率)为1.2倍，2016财年到2018财年之间的每股收益复合年增长率为26%。

　　我们采用市盈率估值法作为对阿里巴巴集团股票进行估值的原因是，大多数大市值互联网公司的估值都是以盈利为驱动力的。

　　我们为阿里巴巴集团2016财年预期市盈率设定的30倍目标与Facebook当前的2016财年预期市盈率相等，但低于为后者设定的34倍目标，这是由于阿里巴巴集团面临中国特定因素所带来的风险敞口(如宏观经济环境、可变利益实体的公司结构等)。

　　我们为阿里巴巴集团2016财年预期市盈率设定的30倍目标高于腾讯(0700.HK)当前的市盈率(22倍)。

　　评级及目标价风险：

　　主要风险包括：1)腾讯和百度等大型中国互联网公司可能会对阿里巴巴集团旗下本地服务业务造成潜在威胁；2)2014年投资周期可能被证明长于预期，利润率的回升时间可能晚于预期；3)移动商业化改善的进程可能慢于预期；中国零售市场商品交易总额和营收增长的长期可持续能力；4)中国政府可能会对互联网内容及活动进行的审查；5)有关企业结构的潜在投资者忧虑。(来源：新浪财经；文/云涛；编选：中国电子商务研究中心)