(电子商务研究中心讯)　　南极电商(002127)

　　事件

　　南极电商发布三季报，Q3实现营业收入1.50亿，同增4.1%；归母净利润1.03亿，同增74.15%。2017前3季度实现营业收入4.02亿，同增32.57%；归母净利润2.43亿，同增68.39%。

　　点评

　　南极电商商业模式优势不断强化，终端GMV保持快速增长驱动营收利润增长。南极电商的商业模式以品牌为纽带，连接了供应链与经销商，提升了产业链效率，降低产品加价率，发挥规模经济效应，高性价比形象在消费者心目中不断强化，形成了良性循环，终端GMV保持快速增长。

　　南极人品牌多品类战略持续有效拓展。南极人品牌除了传统成熟类目内衣、家纺外，居家生活、母婴、鞋品箱包、女装、男装、生活电器等类目快速发展，拓展了品牌的宽度与深度。公司未公布具体类目的GMV，但以纸尿裤为例，南极电商16年开始涉足，参考母婴事业部及主要阿里店铺的销量，预计仅纸尿裤一个单品GMV达7000万；参考相关店铺追踪数据，预计纸尿裤17年可实现3倍增长，约3亿GMV。生活电器方面，南极电商与合作伙伴，打造了足浴盆、按摩披肩、小风扇等爆款单品。除了前9大品类事业部外，新开拓的类目如户外用品、餐具、玩具等也在快速成长。内衣、家纺、母婴等成熟类目仍保持高速增长态势。

　　品牌矩阵不断夯实，南极人表现仍较为亮眼，多品牌战略持续推进。卡帝乐Q3为2.48亿，前3季度为6.72亿，全年有望实现15亿GMV，态势良好。IP品牌精典泰迪主要覆盖童装/婴儿装/亲子装、尿片/洗护/喂哺等母婴产品类目。网红个人品牌Pony包括化妆品、女装、运动服装等。

　　多平台销售卓有成效，拼多多平台爆发式成长，显示了南极电商供应链整合提效的能力，有望保持持续成长性。2017年前3季度公司全品牌电商渠道可统计GMV达64.87亿元，同比增长79.14%。其中，在阿里(含淘宝、天猫)实现GMV达45.13亿元，同比增长72.08%；在京东实现GMV达15.44亿元，同比增长72.18%；在唯品会实现GMV达1.29亿元，同比增长26.82%；在拼多多实现GMV达2.99亿元。单3季度，公司全品牌电商渠道可统计GMV达22.86亿元，同比增长77.35%。其中，在阿里(含淘宝、天猫)实现GMV达16.43亿元，同比增长78.69%；在京东实现GMV达4.37亿元，同比增长32.63%；在唯品会实现GMV0.38亿元，同比增长-4.69%；在拼多多实现GMV达1.67亿元。

　　新品牌、新品类开拓市场阶段扶植力度加大，公司报表收入短期低于GMV增速。新类目、新品牌、新平台的快速开拓阶段，综合服务费收取会有一定的折扣，收入、利润增长略慢于GMV增长，以维持南极人生态体系的健康成长。

　　盈利质量大幅改善，回款能力显着提升。公司前3季度经营性现金流1.88亿，同比出现大幅改善(去年同期仅0.48亿)，盈利质量提升，我们认为这背后反映了公司业务管理能力的强化。基于同样的原因，公司的坏账同比大幅减少，资产减值损失仅0.17亿，去年同期为0.66亿，单三季度减少了0.47亿。

　　盈利预测与估值

　　暂不考虑时间互联的收购，预计南极电商17-19年可实现净利润5.1亿、8.0亿、11.1亿，同比增长71%、55%、40%，当前市值257亿，对应PE为50倍、32倍、23倍。收购时间互联后公司备考市值约273亿，18、19年备考净利润分别为9.17亿、12.4亿，对应PE 30倍、22倍。考虑到南极人商业模式的稀缺性与运转高效性，未来持续成长性良好，维持买入评级。

　　风险提示

　　新品牌运营低于预期的风险

　　商誉减值损失风险(来源：东吴证券 文/马莉 陈腾曦 张娴静；编选：中国电子商务研究中心）