(网经社讯)1、电商：随着中国电商在消费品零售总额渗透率接近20%（为全球渗透率之最），中国电商整体增速已日渐呈现平缓趋势，我们判断2020年电商行业的整体增速将进一步下行。中国电商已经走过了“把东西搬到线上卖”的时代，在当前的技术发展水平下，适合拿到线上卖的商品多数已经渗透较为充分。而2017-2019年，随着资本涌入，出现了部分平台将成本效率并不适合原始电商模式的商品搬到线上以原始模式售卖。由于这些平台在整个商品流通到消费者手中的链条上，并未相比现存模式提质提效进而创造价值。虽然短期拉动了电商行业整体增长，但其本质上为靠钱买出的“伪需求”。零售本质的效率与成本驱动是不会改变的，越来越多并未从零售本质上创造价值的公司将在2020年逐渐退出，中国电商将由“量”的时代更加清晰地切换到“价值”时代，“百亿补贴”等将只是短期现象。待狂潮褪去，将使电商行业整体在2019的高基数下增速进一步放缓，进而牵动多个如物流、广告等多个电商相关的产业，应提早加以预见。

2、百货：百货板块是目前零售中最被低估的板块，百货是近10年来受到电商冲击最大的线下零售业态，由于其售卖的主力商品的整体渠道成本（显性渠道成本+隐性成本）显著高于电商零售，使百货购物中心板块的公司承压近10年。但是当前百货购物中心板块公司的估值经过多年消化，已经非常低，低于甚至远远小于市净率的情况比比皆是。我们认为，随着业态逐渐调整，当前百货已承载更多生活服务属性，更多地从非卖货的角度满足消费者需求。同时，由于很多板块公司占据了不可复制的商业物业资源，具备核心壁垒，无论是从内部驱动还是外部驱动，未来提质提效是逻辑必然事件，特别是在一线城市核心区占据不可复制优质资源的公司。

3、超市：超市一贯是被认为比较难被电商冲击的线下业态，所以一直享有比百货明显更高的估值以及更好的投融资环境，超市板块龙头公司融资亦较为频繁。但当前经营模式及存量店铺下，风险大于机遇。我们一贯的观点是，超市短期业绩增速并不能说明太多问题，分析其业态是否为中长期消费者所喜爱才是关键。户均人口下降，标准化日用品的电商入仓模式替代等等，都将促使中国超市向“小型化”“专注食品化”方向发展，小型食品超市将成为中国超市的主流，而存量大超市面临较大的风险。而一些试图替代超市的纯生鲜到家模式，面临着更大的风险。

4、咖啡：咖啡是未来中国零售市场上鲜有的优质赛道，中国的咖啡市场非常特别，虽然经济取得了长足发展，但是消费者对于咖啡的购买力却依然很低（城镇居民日均可买3杯）。导致咖啡在中国不能被消费者“日常喝”，亦无法做到“好喝的”，整体需求仿佛“睡眠中”，我国人均咖啡消费量年0.13公斤处于世界极低水平。纵观世界，除了欧美国家，东亚及东南亚多数国家均逐步培养起了咖啡消费习惯。而当前如瑞幸咖啡，通过针对中国特有的商业模式，提升了咖啡销售效率，降低成本，解决了中国咖啡面临的无法“日常喝”与“好喝的”问题，在逐步“唤醒”咖啡需求。当前中国咖啡市场增速非常迅猛，十倍于世界增速，未来有望维持多年高速增长。

5、推荐标的：我们从以上各个板块中，精选出其中相对最具价值的标的，建议关注：

瑞幸咖啡（高效的商业模式，并非依靠补贴，解决了中国咖啡的本质“日常喝”与“好喝的”的需求，壁垒逐渐形成，发展空间很大）

百联股份（占据了一线城市核心商圈不可复制的稀缺资源，壁垒难以被突破，未来提质提效是逻辑必然，百货板块中最被低估的标的）

家家悦 （超市业态以中小型食品超市业态为主，是消费者中长期喜欢的业态，区域形成了供应链优势，扩张亦符合基本发展规律）

京东 （京东的商业模式不存在问题，中国电商转向价值导向的趋势利于自营比例大，持续向降本增效基础设施投入的京东，但管理明显需要提高）

风险提示

 1、宏观经济大幅下滑。零售业与宏观经济关系紧密，如宏观经济呈现大幅下滑的情况，即便是经营能力出众的公司亦难幸免。

2、资本市场助推零售业畸形发展。近些年资本大规模涌入零售业，使一些以“伪需求”经营的公司同样规模得到了大规模的扩张，由于烧钱力度大，一定程度上挤占了良性经营公司的空间。虽然长期潮水依然会褪去，但是在中短期依然将会对良性经营的公司造成压力。

3、食品安全问题。超市，咖啡零售都是食品为主，如推荐关注公司出现食品安全问题，使消费者失去了信任，将对公司的经营产生巨大打击。（来源：国盛证券 文/丁婷婷/吴凡 编选：网经社）