(网经社讯)财务指标前瞻：我们预计阿里巴巴 FY2026Q1（对应自然年 2025Q2） 实现总营收 2,490 亿元（YoY+2%，QoQ+5%），经调整 EBITA 同 比下降 15%至 382 亿元，经调整 EBITA margin 为 15%，主因闪购 业务投入加大；淘天集团+本地生活集团预计营收 1480 亿元 （YoY+12%），淘天集团+本地生活集团经调整 EBITA margin 为 27%；阿里国际数字商业集团预计营收 348 亿元（YoY+19%， QoQ+4%），阿里国际数字商业集团经调整 EBITA margin 为-8%； 云智能集团预计营收 325 亿元（YoY+22%，QoQ+8%），云智能集 团经调整 EBITA margin 为 8%。
淘天集团：电商 GMV 稳健增长且货币化率持续改善，闪购投入加大 导致利润承压。我们预计 FY2026Q1 淘天集团 GMV 同比增长 5.6%， 增速环比改善，受益于国家一系列扩内需促消费政策及平台持续投 入价格竞争力和消费者体验。全站推广工具及淘宝增收千分之六基 础软件服务费（2024 年 9 月起）推动淘天集团整体货币化率同比改 善，我们预计 FY2026Q1 客户管理收入（含佣金）同比增长 10.5% 至 885 亿元。2025 年 7 月 2 日，淘宝闪购宣布 12 个月内向商家与 消费者直补 500 亿元计划后，7 月 7 日淘宝闪购+饿了么日订单量超 过 8,000 万（同年 6 月 23 日突破 6,000 万单），非餐饮订单超过 1,300 万，淘宝闪购日活跃用户数超 2 亿；淘宝闪购+饿了么日均订 单量快速增长但整体补贴水平较高，导致淘天集团利润短期承压， 我们预计 FY2026Q1 淘天集团+本地生活集团经调整 EBITA 同比下 降 18%至 398 亿元，对于经调整 EBITA margin 为 27%。
阿里国际数字商业集团：国际商业各平台业务保持强劲增长，美国 对 等 关 税 政 策 影 响 可 控 。 我 们 预 计 阿 里 国 际 数 字 商 业 集 团 FY2026Q1 整体营收同比增长 19%至 348 亿元，其中 1）国际零售 商业营收 284 亿元（YoY+20%），主要由 AIDC 各零售平台强健增 长所推动。阿里国际零售业务市场多元化，Lazada 聚焦东南亚市场， Trendyol 聚焦土耳其市场，速卖通业务覆盖全球市场，但对美收入 敞口较为有限，据 Statista 数据，2024 年 12 月速卖通月活跃用户中 美国占比仅为 6.4%，因此我们认为美国对等关税政策对国际零售商 业的影响较为有限；2）国际批发商业营收 64 亿元（YoY+15%）。公司保持对跨境业务的投入，但受益于业务 UE 模型改善，国际商业 亏损环比收窄，我们预计 FY2026Q1 阿里国际数字商业集团经调整 EBITA 为-27 亿元，经调整 EBITA margin 为-8%。
云智能集团：AI 驱动云收入增长，战略聚焦公有云与盈利能力提升。 我们预计 FY2026Q1 云智能集团营收同比增长 22%至 325 亿元，我 们认为，DeepSeek 带来的 AI 平权化趋势下，整体模型训练及应用 需求均有所提升，将推动云需求量与收入加速增长。公司战略聚焦 公有云，同时通过减少低利润率项目持续提升收入质量，在一定程 度上抵消公有云产品降价的影响，我们预计 FY2026Q1 云智能集团 经调整 EBITA 为 27 亿元，经调整 EBITA margin 为 8%。
盈利预测和投资评级：考虑到公司云计算业务加速增长且非核心业 务持续减亏，但集团加大对闪购业务的投入，我们调整了盈利预测， 我们预计公司 FY2026-2028 财年营收分别为 10,396/11,607/12,774 亿元，Non-GAAP 归母净利润分别为 1,425/1,678/1,940 亿元，对应 Non-GAAP P/E 为 12.9x/11.0x/9.5x；根据 SOTP 估值法，我们给予 2026 财年阿里巴巴合计目标市值 22,764 亿元，对应 2026 财年目标 价 119 元人民币/131 港元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济增长不及预期、居民消费动力不及预期、互联 网行业的政策监管和估值调整风险、市场竞争加剧、行业增长不及 预期、业务过度多元化，组织协同不足、国际贸易摩擦加剧、业绩 前瞻预测仅供参考。
